中信证券-昭衍新药-603127-2021年一季报点评：盈利能力持续提升，业绩整体符合预期-210512

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公司作为国内临床前CRO龙头，在手订单充足，随着新建产能逐渐释放业务高增长有望逐步兑现。

中长期来看，预计公司将持续受益于国内创新药械和新治疗技术公司临床前研究的强劲需求，业绩有望在2-3年内维持高速增长；此外公司积极推进国际化战略布局，海外临床前和临床I期等衍生新业务有望逐步完善，预计将为公司带来中长期的成长空间。

综上，我们给予公司2021年PE103倍，对应目标价175元，维持“买入”评级。

2021Q1业绩整体符合预期，预估海外疫情导致Biomere表观收入增长受到一定影响。

公司2021Q1季度实现营业收入2.01亿元，同比增长29.91%；归母净利润0.93亿元，同比增长388.07%；扣非归母净利润0.79亿元，同比增长438.13%。

公司收入端增速相对去年Q1有所放缓，我们推测主要可能是美国子公司Biomere（2019年底并表，2020年收入约1.9亿元，季度间相对平滑；而公司国内以临床前CRO为主的业务存在明显的节性，一季度占比最低）在海外疫情的持续影响下，收入增长受到一定影响；假设Biomere2021Q1收入和去年同期持平（去年同期约4000-5000万元），推断剔除Biomere的影响后，公司国内核心临床前业务2021Q1收入同比增速在45%左右。

盈利能力持续提升，剔除汇兑收益后公司利润仍实现高速增长。

公司2021Q1季度毛利率51.58%，同比提升2.43pcts――我们认为主要是规模效应进一步加强；2021Q1净利率为46.32%，同比提升34.16pcts，2021Q1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.59%/33.39%/4.92%/-33.73%，分别同比-0.42/+3.65/-2.68/-33.44个百分点；其中管理费用增加，我们推断主要为收购Biomere后人员开支增加及股权激励费用影响；而财务费用大幅减少则主要受港股募集资金带来的汇兑收益影响（影响金额约为5789万元），扣除该影响后，2021Q1公司归母净利润仍然同比大幅增长85.44%，扣非归母净利润增速则达到了45.97%――净利率为17.64%，同比提升5.28pcts。

多项财务指标快速增长，均提示公司年内业绩高速增长的良好确定性。

报告期末，公司应付账款达到0.81亿元，相比期初增加34.04%，相比去年同期期末增加83.16%；合同负债6.89亿元，相比期初增加18.01%，相比去年同期期末增加34.19%――侧面反映了公司订单需求强劲；此外，公司存货达到5.20亿元，相比期初增加28.01%，相比去年同期期末增加123.47%，考虑到公司存货当中一般主要是未完工专题成本居多（参考2020年占60%），并结合公司2020年末在手订单金额超过17亿元，较去年同期增长超60%的情况，我们认为公司业绩在年内实现高速增长的确定性较强。

风险因素：新拓展项目进展不达预期，行业政策风险等。

投资建议：公司作为国内临床前CRO龙头，在手订单充足，随着新建产能逐渐释放业务高增长有望逐步兑现。

中长期来看，公司将持续受益于国内创新药械和新治疗技术公司临床前研究的强劲需求，业绩有望在2-3年内维持高速增长；此外公司积极推进国际化战略布局，海外临床前和临床I期等衍生新业务有望逐步完善，预计将为公司带来中长期的成长空间。

综上，我们调整公司2021-2022年EPS预测至1.70/2.18元（原为1.59/2.03元），新增2023年EPS预测为2.76元，给予公司2021年PE103倍，对应目标价175元，维持“买入”评级。