国元国际-粤丰环保-1381.HK-补退坡影响有限，公司产能进入快速释放期-210511

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投资要点国补退坡对公司项目回报率影响有限：公司采取多元化政策应对国补退坡对项目收益率的影响。

一方面，努力通过技术优化调整提升吨发电值，增加80-100度，使得项目吨垃圾发电量可以达到400-500度电，就可以弥补国补减少的部分；另一方面，积极拓展整体项目收入来源，以前主要以新鲜生活垃圾为主，现在增加填埋厂处理，以及工业固废协同处理，同时在发电层面增加蒸汽销售；此外，公司还不断优化工作流程来降低环保成本。

而且公司新的没有国补的项目，和政府都有签有调价机制，未来垃圾处理费会有一定调价空间。

总体来看，国补退坡对公司项目的回报率影响有限。

公司产能进入快速投放期：2020年，公司新增项目每日城市生活垃圾处理能力为5,100吨，目前公司有18个项目在运营中，16个项目正在建设或规划，公司营运中、已确认及已公布的每日城市生活垃圾总处理能力达到51,140吨，其中广东省每日城市生活垃圾总处理能力25,240吨，占比49.4%。

目前公司已投产项目日处理量达到23,090吨，2021年投产7个项目10000吨，预期2021年底将达到约33,990吨。

碳中和背景下，垃圾处理行业迎来新的发展机遇：垃圾焚烧发电、厨余产沼发电和可回收物资源利用，得益于回收能源和再生资源，可实现碳净减排，其碳净减排能力分别约为0.70吨、0.40吨和0.30吨CO2当量/吨垃圾。

预计到2030年，我国生活垃圾分类投放、分类收集、分类运输和分类处理产业的碳净减排总量可达3.0亿吨CO2当量左右，其对实现碳中和愿景的贡献率可达2%以上。

全国碳交易市场将在今年6月底前启动上线交易，由于垃圾发电对标煤节约的CO2量，减去垃圾焚烧本身产生的CO2之后，仍然有显著的碳减排量，预期CCER交易将会为垃圾发电公司带来额外的收益。

维持“买入”评级，目标价5.18港元：我们更新公司盈利预测，预计2021-2023年EPS分别为0.52/0.64/0.77港元，提高目标价至5.18港元，对应2021/2022年10/8倍PE，维持买入评级。

风险提示：项目开拓、投产进度不达预期市场竞争加剧及邻避效应影响。