东吴证券-三峡水利-600116-综合能源项目落地，十四五规划逐步兑现-210513

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事件：公司全资子公司长兴电力以其持有的盛渝兴龙50%股权和1.3亿现金参与天泰能源股权重组，重组完成后公司成为第一大股东。

项目：综合能源示范项目落地，十四五战略规划逐步兑现。

根据公司公告，为落实“以配售电为基础的一流综合能源上市公司”的战略目标，积极拓展配售电及综合能源业务，公司全资子公司长兴电力拟参与天泰能源股权重组，参与方式为：1）以其持有的盛渝兴龙50%股权作价1.43亿元增资注入天泰能源；2）公司向长兴电力现金增资1.30亿元，该笔增资款由长兴电力专项用于向天泰能源现金增资。

增资完成后，长兴电力持有天泰能源41.01%股权，成为第一大股东，股权重组后的天泰能源将打造成为综合能源服务示范项目企业。

根据公司发布的《“十四五”（2021-2025）战略发展规划（纲要）》，围绕三大业务：规模化发展配售电业务、特色化拓展综合能源业务、差异化开拓新能源业务，和四大产业发展平台：以长兴电力为基础，升级再造为市场化配售电平台；以综合能源公司为主体，集中打造综合能源发展平台；打造新能源开发运营平台；以“重庆市能源创新研究中心”为基础，打造公司能源创新研究平台，公司成为以配售电为基础的一流综合能源上市公司。

预计到2025年，公司销售电量将超过1000亿千瓦时，其中市场化售电量超800亿千瓦时，总资产超过320亿元，营业收入超过150亿元，4年收入复合增速为8.81%。

此次天泰能源示范项目落地，标志着公司十四五发展规划逐步兑现。

业绩：Q1增长符合预期，全年业绩下限增速超过30%。

根据公司内容，2021Q1售电量为31.17亿度，同比增长17.72%；售电均价（不含税）为0.4187元/度，同比增长0.50%，实现营收20.55亿元，同比增长880.42%；归母净利润1.59亿元，同比增长577.83%；扣非后为1.46亿元，同比增长1425.71%，业绩符合预期。

2017-2019年拖累联合能源业绩表现的电解锰业务，从2021年开始，获益于电解锰价格的显著上涨，预计该业务将在2021年有亮眼表现。

同时根据公司年报内容，2021年，公司计划完成销售电量120.92亿度、同比增长6.76%，实现营业收入107亿元、同比增长103.57%，如果我们极端保守假设公司净利率水平与2021Q1持平（实际上由于Q1是全年来水最差的年份，理论上来说全年净利率水平应该会高于Q1），为7.72%，则对应2021年归母净利润为8.26亿元，同比增长33.23%。

估值及盈利预测：我们维持公司2021-2023年的eps分别为0.44、0.53、0.63元，pe分别为20、17、14倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱，来水波动较大等。