方正证券-海天味业-603288-调味品行业短期承压，公司长期经营稳健-210517

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核心内容：1、调味品行业竞争加剧，公司Q1实现快于行业增长。

年初以来，调味品行业整体呈现竞争加剧趋势，主要由于三方面导致：1）餐饮消费虽有所恢复，但仍未到19年同期水平，去年疫情中不少餐饮店倒闭；今年居家囤货因素消退后，家庭消费需求回落正常水平。

社区团购、电商直播等新兴渠道对传统C端渠道也有一定冲击，经销商库存相比往年偏高。

2）主要原材料成本持续上涨，龙头尚未提价。

3）在一二级市场投资热带动下，不少上市公司和网红品牌加大市场营销投入，导致行业竞争进一步加剧。

公司在行业竞争趋紧、整体需求平稳回落的情况下仍实现快于行业的增长。

2、公司积极调整应对竞争，长期经营能力稳健。

调味品行业为必选消费品，短期受经济环境影响不改长期稳健增长趋势。

面对竞争压力，公司也将积极寻找原因，调整应对策略，并关注新兴渠道的开拓，继续立足调味品行业进行品类多元化发展。

公司竞争优势明显，龙头地位很难被竞品撼动，长期经营保持稳健。

此外，公司作为行业龙头，尚未进行提价，主要原因一是公司调味品体量较大，整体产能接近380万吨，牵动着包括黄豆、包材等在内的上下游产业链发展，在大规模体量下公司对提价的考虑因素更多；二是公司可通过效率提升以及采购策略调整以覆盖成本上涨。

3、持续发力三大主品类，重视品类多元化以及科技化发展。

公司长期经营稳健，关注季度间毛利率、净利率波动意义不大，同时，例如火锅底料等新品类在1-2年内都不可能对公司业绩产生较大影响。

建议以年度为时间维度，核心关注公司三大指标动态变化，具体展开来看：1）三大基础品类收入增速。

酱油、蚝油与酱类为公司三大主品类，Q1分别同比+17.62%/+21.30%/+20.80%。

尤其蚝油品类在渗透率的持续提升下实现快速放量，今年三大品类仍是公司主要发力点。

2）酱油品类营收占比。

公司重视新品类的发展，相继推出醋、料酒、复合调味品、火锅底料、油脂类等新品类。

98年公司酱油营收占比达90%以上，目前占比不到60%。

酱油品类收入占比下降，说明新品类在不断发展。

3)技术投入转化效果。

公司重视生产端投入，年均研发投入比重在3%左右，研发人员占比超8%，远高于其他食品龙头。

生产技术作为储存竞争力，持续转化体现在产品上，不断向高科技、高效化企业迈近。

4、成本相对可控，费用投放预计稳定。

成本端，今年行业整体成本端承压，且公司新品类相比酱油毛利率更低，随新品类收入占比的提升，对整体毛利率有所影响。

但公司将通过采购策略调整、技改等提升生产效率应对，1）公司均采购东北现货豆，会受到当时产量供给、采购竞争的影响。

现货价格与期货存在2个月左右时间差，公司每年会提前与供应商签订全年合同，并季度调整，叠加规模采购效应，采购价更便宜。

2）公司生产自动化水平高，能耗水平低，并积极引入新技术加强成本吸收能力，如酱油收得率持续提升，成本控制能力强。

如果原材料价格没有出现极端上涨，公司将不会考虑提价。

费用端，新会计准则下的销售费用率预计保持稳定，预计费用投入仍以三大品类为主。

5、盈利预测与估值：预计21-23年EPS分别为1.80/2.10/2.43元，对应估值分别为74/65/55倍，维持“强烈推荐”评级。

6、风险提示：1）原材料价格大幅波动风险；2）行业竞争加剧风险；3）食品安全风险。