华创证券-【债券深度报告】煤炭行业2021年债券投资手册之一：基础篇，煤炭行业常识与景气度跟踪-210517

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煤炭在世界一次能源消费中所占比重为27.2%，在我国一次能源消费结构中的占比为58%，中国“富煤、贫油、少气”的地址条件决定了煤炭作为中国基础能源的战略地位，在未来的很长一段时间内煤炭仍会是我国最重要的能源矿产。

从价格差异上来看，在相同价格口径下目前炼焦煤价格最高，无烟煤次之，动力煤价格最低。

动力煤：从广义上讲，产生动力而使用的煤炭都属于动力用煤，动力煤的下游应用主要包括发电（主要是火力发电）、建材、供热等。

炼焦煤：顾名思义，炼焦煤主要作为生产原料用来生产焦炭，焦炭多用于炼钢，是目前钢铁等行业的主要生产原料，目前炼焦煤70%的下游消费为钢铁企业，无烟煤：无烟煤为煤化程度最高的煤种，主要对应下游行业为电力、建材和化工。

煤炭产品本身价格仅占终端价格的60%左右，中间运输环节在终端价格中的权重接近40%。

我国煤炭定价机制主要有两种：一是由市场供求关系而确定的价格，二是经由国家相关部门干预而形成的价格。

据此可将改革开放以来我国的煤炭价格形成机制划分为四个阶段，即1978~1984年的计划经济定价阶段、1985~2012年的价格双轨制阶段、2013~2015年的市场化定价阶段、2016年至今的长协定价为主阶段。

从储量来看，我国煤炭资源分布呈现出典型的“西多东少、北多南少”的特点，储量集中在华北、西北地区的晋陕蒙新四省；从需求来看，煤炭需求集中于华北、东部地区。

《煤炭工业发展“十三五”规划》，在总量上提出了煤炭行业化解产能的目标，也提出了“压缩东部、限制中部和东北、优化西部”的全国煤炭生产开发布局政策方向，对我国未来煤炭生产与开发的布局产生了重要影响。

煤炭行业景气度跟踪：供给端，需要跟踪煤炭的产能投放状况、产量状况、运量状况、煤企经济效益状况以及煤炭净进口状况。

需求端，需要关注发电状况、钢铁行业生产状况、供热用煤状况、终端需求增速状况。

15-16年煤价走高对应了行业信用利差的大幅收窄。

15-16年煤炭行业的信用利差高点，起因在于产能过剩背景之下的煤价低迷，而后续煤价提升之后，行业整体盈利水平提升，加之投资者预期大幅改善，行业信用利差出现大幅收窄。

而本轮煤炭行业价格指数再创新高，行业信用利差却并未同步收窄。

主要原因是永煤违约对于行业冲击较大，部分机构选择卖出如同煤等弱资质国有煤企，导致行业信用利差在景气度高点之下仍出现走扩。

从长期政策来看，若2025年末煤炭产量控制在41亿吨以下，则煤炭行业产量年均增速不应超过1%。

预计未来5年内火电在电源结构中主体地位仍较稳固，仍将会承担电力供应的“压舱石”和“稳定器”重任，只要火力发电的地位不变，则煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变。

对于2021年的动力煤价格，在供应偏紧，经济复苏带动煤炭需求增长的情况下，我们认为2021年煤炭价格中枢有望上移，但不大可能出现大幅增长，主要有两点因素：1）保障能源供应的影响。

煤价过快上涨将挤压下游行业盈利、影响正常用电需求，根据《关于印发平抑煤炭市场价格异常波动的备忘录的通知》，当价格位于红色区域（价格波动幅度大于12%，即价格>600或<470），将会启动平抑煤炭价格异常波动的响应机制，因此政策端或有抑制煤价大幅增长举措。

2）长协定价机制的影响。

根据年度长协的定价公式50%基准价+50%三大煤炭指数/3，煤炭价格的上涨只有50%会反映到合同交易价格中。

风险提示：政策变化影响超预期。