中信期货-大宗商品策略周报：现实仍然疲弱，大宗商品延续震荡-211128

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最近大宗商品的主要逻辑在于经历前期的急跌后，地产政策的趋于缓解将使得大宗商品的需求预期转好，相关工业品出现反弹。

在经历前期的急跌后，风险初步得到释放，随着房地产融资政策的放松，我们可以看到近期和地产基建产业链相关的商品均出现共振反弹。

如黑色建材产业链中的螺纹、热卷以及玻璃，有色中的铝和锌，以及化工产业链中的PVC等，PVC在前期甚至一度出现涨停。

在需求向好的预期下，复产逻辑带动原料上涨，铁矿、焦炭、焦煤等原料价格上涨弹性也较大。

不过随着南美变异新冠病毒Omicron的冲击，大宗商品经历了一定的回调，其中原油跌幅最大。

能源价格方面来看，煤炭供给弹性正在逐步抬升，现货重心仍有继续下滑的可能；天然气需求旺季下库存偏低，短期对价格有支撑，中期在旺季过后价格或逐步回落；原油在Omicron病毒变异影响下暴跌，逻辑难以证伪下短期弱势难改，中期等待疫情缓解后油价或迎来反弹。

动力煤方面，在相关部委强力推动下，保供核增不断提升，核增产能不断释放，当前日最高产能突破1200万吨，后期随着煤矿继续达产增加，产量有望继续攀升。

但寒冬即将到来，由于今年北方极端天气频繁，还需警惕恶劣极端天气对生产与运输的影响。

天然气方面，本周尽管美国宣布制裁北溪二号，但天然气价格维持震荡。

俄罗斯确实在增加供应，且气温水平并未超预期走弱，欧洲天然气去库表现低于季节性，预计天然气供需矛盾进一步加剧可能较低。

但需求旺季下库存偏低对价格有支撑，中期在旺季过后价格或逐步回落。

原油方面，Omicron变异病毒导致原油暴跌，空头情绪宣泄虽表现过度，但逻辑难以证伪，短期弱势难改，关注下周OPEC+会议和伊核协议谈判情况。

中期等待疫情缓解后，油价或迎来反弹。

海外需求方面来看，美国通胀数据爆表，对需求端已经产生负向影响。

美国经济方面，近期通胀预期持续高位，10月美国实际人均可支配收入同比-1.23%，消费持续增长动力下降。

尽管10月零售销售月率仍然超预期向好，但通胀高位将对未来商品需求预期产生负向影响。

欧元区方面，经济景气指数、投资者信心指数、工业生产指数仍处低位。

预期至明年年中前，欧元区将维持宽松政策，需求端利空商品价格。

近期市场认为美联储有提前加息预期，但我们认为结构性失业无法短期缓解，同时本周出现病毒变异冲击，美联储较大概率维持观察，加息提前概率不大。

关注能源价格由于病毒变异冲击下跌的持续性。

国内需求方面，需求端预计将边际改善。

考虑到当前市场对明年出口增速回落以及房地产结构调整预期已经打满，目前市场主要考虑的新逻辑是，财政政策对实体经济的支撑预期以及货币政策防范地产调整引发局部风险的边际宽松。

在经济增长动力换挡中，房地产着陆、基建调控面临平衡问题，因此，近期国内商品出现“政策底”，观察需求预期修复机会。

通胀方面，三季度货币政策报告强调压力总体可控。

我们认为，这显示出在国内房地产市场结构出现调整过程中，货币政策对于平稳市场及经济发展的支撑。

报告中删去“管好货币总闸门”等措辞，体现出货币端稳定增长和平抑风险的作用。

需求方面，当前悲观情绪已经被市场充分吸收，国内仍需要房地产等旧经济增长动力平稳着陆，维持经济环境健康。

因此后期地产资金或边际缓解，基建投资有望反弹。

但考虑到好项目相对匮乏及监管措施，年内基建投资反弹高度或有限。

整体来看，短期受南非变异病毒的影响大宗商品将承压，但随着地产信用的放松以及财政支出的增加，宏观预期转好将驱动大宗商品继续震荡上行。

今年以来的紧信用，特别是地产信用的收紧是导致实体需求疲弱的核心因素。

但地产信用如此大幅度的收紧是不可持续的。

地产信用的放松以及财政支出的增加，将使得去年11月以来的紧信用周期变为宽信用周期，按照实体需求滞后信用周期大概半年的时间去估算，明年二季度之后需求将出现回升，远期合约将受到预期好转的支撑，但中短期内仍然将受制于需求的现实疲弱，呈低位反复震荡态势。