中泰国际-新股报告：中原建业有限公司（9982.HK）-210518

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公司简介中原建业是由中国中原地区领先房地产开发商建业地产（832HK）分拆出的房地产代建公司，据中指研究院资料，公司在中国所有房地产代建公司中排名第二，市场份额为10.6%。

截至2020年底，公司在管项目数量及建筑面积分别为206个及2,550万平方米，覆盖河南省大多数县及县级以上城市，并拓展至河北、陕西、山西、安徽、新疆及海南等六个省及自治区。

中泰观点代建市场前景可观：根据中国指数研究院数据，中国房地产代建市场的收入规模与新签约面积都将持续高速增长，预计代建市场收入将以23.5%的复合年增长率增长至2025年的316.7亿元，新签约面积预计将以23.5%的复合年增长率增长至2025年的2.3亿平方米。

河南省的城镇化率比全国平均水平低7.4%，当其提升城镇化率时将推动当地的房地产代建行业发展，且河南省代建行业的总收入预计将从2020年以23.44%的复合年增长率增长至2025年的49亿元，代建市场的潜在规模于2025年将达8,570万平方米，代建行业未来发展潜力较大。

财务及估值分析：2018-2020财年，公司收入分别为人民币6.8亿元、10.3亿元及11.5亿元；净利率分别为59.7%、62.3%及59.2%，利润率高且稳定主因公司直接自行运营所有的项目，无需将利润分给第三方合作商。

此外截至2020年底，公司管理的住宅项目中逾85%采用标准化产品，大幅提高运营效率；应收贸易账款周转日数分别为14天、11天及29天；经营活动所得现金净额分别为5.2亿元、6.7亿元及6.1万元；期末现金及现金等价物分别为8,538万、3.5亿元及3.9亿元。

按全球公开发售后的33亿股本计算，公司市值为79-105亿港元。

估值方面，20年公司市盈率约为10.6-14.1倍，低于行业平均水平。

此次稳价人是法国巴黎证券，2020年参与保荐项目5个，首日表现5涨。

基石方面，引入祥砣瞎600万美元，祥碓于早前认购同属代建行业的绿城管理控股（9979HK），上市首日涨30%，截止目前累计涨幅103.6%。

代建行业的净利率远高于传统房地产开发业务，公司无须承担土地取得及项目开发的费用，轻资产运营具有充足的现金流和较低负债，周期性风险较小。

此外公司未来可凭借卓越的品牌优势、积累的客户资源和较低的人力成本进一步渗透河南省，还可将业务扩展至“大中原”地区，市场展业空间巨大。

综上所述我们给予其75分，评级为“申购”。

风险提示：（1）市场竞争风险、（2）业务依赖“建业”相关商标品牌、（3）地区集中风险。