华盛证券-朗诗地产-0106.HK-七年磨一剑，绿建+代建模式增长可期-210518

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核心观点朗诗从2014年提出并坚决推动“资产轻型化”战略，在重资产和轻资产之间寻求平衡点。

随着项目权益下降至20-30%，表外收入增大，我们认为表内+表外权益下口径是衡量其国内小股操盘业务收入的客观标准。

2020年中国房地产业务中的表内收入包括：来自中国开发销售业务的32.1亿，管理服务收入即独立第三方委托开发业务的6.86亿，物业投资的租金收入0.28亿，表内收入合共39.2亿，表外应占权益下合营及联营公司的销售收入54.2亿(同比增长89.2%)。

表内外总收入合共93.42亿.2020年中国共获取20个项目，新增项目可售货值约人民币265.6亿元，其中新增货值85%左右位于长三角及大湾区。

我们预期2021年中国出品签约额接近500亿人民币。

美国房地产LandseaHomes（LSEA）纳斯达克上市，2021年4月27日，LandseaHomes宣布收购VintageEstateHomes，正式进入佛罗里达及德克萨斯州住宅市场。

根据LSEA的上市公告其2021年收入预测的均值约为61亿人民币。

核心逻辑-房地产代建行业方兴未艾预期未来4年行业的新订约代建总面积1.9亿平方米，GAGR超过23%。

朗诗的代建业务收入规模处于行业前列，并有望在快速增长的代建市场中获取更大的市场份额。

产品差异化-绿色科技建筑构成了朗诗的核心竞争力，沉淀下来的品牌价值和口碑由需求端传递到供应链的上游，形成自我强化效应，绿色建筑与代建模式的有机结合，共同构成了该业务发展的驱动力，“地产投行”的定位帮助其探索并形成了多样化的合作。

根据模型推算，我们预期2021年公司的中国地产开发销售业务核心净利润1.8亿元，给予6倍PE估值，2021/2022年该分部估值分别为港币12.87/14.41亿港币。

美国地产业务以LandseaHomes市值的32.09亿港元，基于控股上市企业和流动性折让给予50%折价为11.41亿港元。

中国代建部分基于朗诗的竞争力和市场领先优势现阶段给予10倍PE估值，2021/2022年该分部估值为港币24.30/36.45亿港币。

合计三分部整体总估值48.58/62.27亿港元，对应目标价1.03/1.32元。

100%上行空间。

我们给予首次覆盖“推荐”评级。

风险提示：代建业务及小股操盘不及预期；政策及行业风险；。