民生证券-飞亚达-000026-投资设立海南公司，有望切入名表免税供应链-210524

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一、事件概述5月21日，公司发布公告，基于名表零售业务的战略发展需要，为把握海南自由贸易港的政策机遇及免税市场的发展机会，加速布局和推进相关业务发展，决定以自有资金1000万元人民币投资设立全资子公司亨吉利世界名表中心（海南）有限公司（暂定名，以工商部门登记名称为准）。

二、分析与判断离岛腕表免税市场广阔，预计未来将迎高速增长受益于海南离岛免税新政，海南腕表免税销售额实现放量，2020年中免集团在海南实现腕表销售约24亿元，同比大幅增长163%，占整体市场销售比重（海关统计口径）约9%。

此前，受制于离岛免税的8000元行邮税，海南腕表免税市场主力销售品类以千元价格带的国产腕表、品牌时尚表为主，万元以上高端腕表较少，如劳力士等高端品牌早年已退出该市场。

而新政取消了8000元行邮税限制，使得万元以上高端腕表销售开始放量，高端品牌也重新开始加大对离岛免税市场供应。

我们预计，以2021-2022年海南离岛免税600亿、1000亿销售目标为基数，对应年度离岛免税腕表销售额或有望达到60亿、100亿（全球免税销售品类结构重腕表、珠宝占比约8%-9%，同时贵价手表的税费节省绝对值较高，易于吸引国人在海外的名表消费回流，因此高端腕表的销售占比可能会高于全球免税销售品类的占比）。

飞亚达具备供应链优势，有望切入新运营商免税供应链+岛民免税市场公司全资子公司亨吉利作为深耕钟表市场二十余年的专业钟表零售商，与全球知名腕表品牌均拥有稳定、持久的合作关系，也是国内TOP2的高端瑞士腕表零售商，拥有从招商、采购、选品、到门店运营全链条的专业运营团队。

此次在海南投资设立的全资子公司，我们预计其将从现有的离岛免税运营商，以及即将落地的岛民免税两大渠道对海南市场进行布局。

其中，公司代理的万元以上高端瑞士腕表，或有望进入现有免税运营商供应链（除中免系），岛民免税业务则以天梭等价格带品牌为主。

三、投资建议作为国内稀缺的顶奢销售渠道，我们认为市场对公司该部分业务认知依然不足：（1）我国名表消费海外回流空间巨大，且国内零售商集中度趋于提升，这是由于目前高端腕表销售增长主要集中于TOP品牌，而TOP品牌对零售商素质有较高要求（资金、门店选址、人员素质），故可以预见的是未来钟表零售商的集中度将趋于提升；（2）内部运营层面，一看公司名表业务重新进入开店周期，截止目前销售持续高增；二看离岛免税布局进展，此次投资设立海南公司，标志公司在海南离岛免税项目布局或已有实质进展。

此外，自有品牌未来通过精细化运营和培育，成长性依然值得期待。

我们预计公司2021-23年EPS各为0.99、1.19、1.35元，参考公司过往估值水平（10年PETTM平均30X），当前21年PE仅14.8X，维持“推荐”评级。

四、风险提示：一、名表消费回流低于预期；新店开拓进度低于预期；免税渠道拓展进度低于预期。