东吴证券-腾讯控股-0700.HK-2021Q1季报点评：游戏流水符合预期，投资加大将影响2021业绩增量-210523

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收入利润快速增长，公司整体业绩符合预期。

2021Q1（以下本季度均指2021Q1）公司实现营业收入1352亿元，同比增长25%yoy；归母净利润达到477.7亿元，同比增长65%，归母净利润出现远快于收入的高速增长，主要在于本季度被投公司公允价值变动带来的投资收益增加，非公认会计准则下的归母净利润331亿元，同比增长22%yoy，公司整体业绩符合市场预期，其中游戏流水基本持平，而金融科技业务毛利率大幅改善是本季度重要看点。

用户留存及付费意愿提高拉动游戏业绩，游戏流水符合预期。

2021年一季度公司总体游戏收入为534亿元（包含社交网络部分），同比增长15%，因Q1春节影响本季度递延收入环比增加158亿元，假设递延收入的变化均源自游戏业务，则本季度游戏流水同比基本持平。

在去年同期因疫情影响产生的高基数下，公司本季度游戏流水依然同比基本持平，表明公司游戏业务用户留存提高，付费意愿增长，公司总用户活跃度及用户消费均实现了同比增长。

金融科技及企业服务收入增长及毛利率提升超预期。

本季度因春节期间减少出行而增加消费，公司线下支付交易（尤其在零售及餐饮服务）录得环比增长。

金融科技业务收入因此大幅提升，从而带动本季度公司该分部的毛利率出现显著提高，支付费率结构性提升对业绩弹性的影响越来越显著。

根据我们的测算，支付费率每提升万分之一，归母净利润就有3-4%的增长，业绩弹性明显，是未来3-5年主要的利润增量。

加大投入巩固优势地位，将影响短期业绩。

公司预计将2021年部分业绩增量用户业务投入，接下来几个季度投资力度将会加大，主要集中在企业服务、游戏及短视频内容领域，我们预计会对2021年业绩增量造成部分影响，收入增速与利润增速的差距将扩大。

盈利预测与评级：由于公司预计将部分增量利润进行业务投入，我们将2021-2023年经调整EPS从16.0/19.9/24.6元下调至14.5/17.3/21.9元，同比分别增长13.5%/18.9%/26.8%，对应PE分别为33.6/28.3/22.3倍（港币/人民币=0.83）。

公司具有坚实的业务壁垒，生态强大，视频号和小程序等生态节点也均具有较强的变现潜力，金融科技业务已经展现出明显的业绩弹性，我们维持公司“买入”评级。

风险提示：政策监管风险；运营数据低于预期；变现节奏低于预期；业务投入规模超预期。