开源证券-《全球大通胀时代》系列报告二：全球大通胀“上半场”-210523

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自我们率先提示全球通胀风险以来，市场对通胀的关注度明显升温，但分歧较大。

本文对过去60年全球通胀史进行系统梳理，可做参考。

大历史观全球60年通胀起伏过往60年，全球经历了需求驱动、成本驱动和需求成本混合驱动等多种类型通胀。

需求驱动型通胀的形成，主要缘于央行“放水”、带动需求修复及供需缺口走扩。

成本驱动型通胀，与生产或生活成本大幅上升有关。

需求成本混合型通胀则两者兼之。

过往60年，需求驱动型通胀最为常见，成本驱动型通胀多数出现在战争或自然灾害时期，需求成本混合型通胀出现频率最低、但通胀压力最大。

发达经济体每轮通胀趋势上行平均持续3~4年；新兴市场因为汇率不稳定等、通胀波动往往更大。

由于经济结构相似、且都对进口依赖度高，发达经济体通胀走势相近。

历史经验显示，发达经济体每轮通胀趋势上行平均持续3~4年。

新兴市场方面，虽然同样高度依赖进口，但因为汇率不稳定、导致进口价格常常大幅变化，通胀波动往往更大。

历史上，新兴市场曾多次因本币大幅贬值出现恶性通胀。

刷新历史记录的货币放水力度，让本轮全球通胀“扬帆起航”疫情爆发后，主要经济体纷纷货币“大放水”，发达经济体同时财政大规模“发钱”。

疫情后，发达经济体快速放松货币，美、欧、日货币当局资产规模分别扩张了1.9、1.6、1.2倍，带动M2同比升至27%、12%、10%。

同期，巴西、南非等新兴经济体也快速“放水”，M2同比较疫情前大幅抬升。

为进一步刺激经济，美、欧等发达经济体还实施了万亿美元级别的财政刺激，对居民等进行“发钱”。

强力刺激政策下，主要经济体供需缺口不断走扩，带动通胀止跌反弹、持续上行。

以美国为例，受货币“大放水”等带动，需求端指标制造业新订单同比增速自低位-23%反弹至2%，供需缺口随之由-4%攀升至10%。

这一背景下，美国CPI同比从低点0.1%持续反弹至2%以上。

与美国相似，伴随需求修复、供需缺口走扩，欧、日、英等发达经济体以及巴西、土耳其等新兴经济体，通胀纷纷止跌反弹。

因弹性受限而抬升的供给端成本，刚刚开始反映在本轮全球通胀读数中与以往需求修复阶段不同，财政“发钱”、疫情等，大幅地压缩了本轮全球供给弹性。

以往经济走出衰退后，因为存在大量失业者，企业用工成本往往较低。

但本轮，财政发钱导致发达经济体很多劳动力不愿工作，越来越多的企业被迫加薪招人。

同时，以往需求修复过程中，中上游的产能可以快速释放。

但本轮，疫情持续压制新兴市场的原材料生产，碳中和政策等引发美日欧主动去化中上游产能。

因弹性受限而抬升的供给端成本，刚刚开始反映在本轮全球通胀读数中。

发达经济体，随着疫苗推广带动需求修复显著加快，成本端涨价压力开始向全社会大面积扩散。

以美国为例，劳动力或原材料成本大幅抬升的酒店、汽车等行业，已开始大规模提价。

新兴市场方面，除国内成本端涨价外，通胀还可能面临本币贬值带来的进口价格上涨的推升。

因经济修复慢于美国，土耳其等本币近期贬值加速。

风险提示：病毒变异导致疫苗失效等。