民生证券-食品饮料行业：当前时点下持续看好白酒及啤酒板块-210524

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5月模拟组合：五粮液（25%）、燕京啤酒（25%）、天润乳业（25%）、甘源食品（25%）。

月初至今，我们的模拟组合综合收益率为-0.15%，跑输上证指数（1.15%）、中信食品饮料指数（2.84%）和沪深300指数（0.21%）。

白酒：Q2是持有白酒股最好的时间段，判断权重股已见底，同时预计板块结构性繁荣局面仍将持续。

得益于节前国内疫情管控得当及飞天批价持续上移带来的价盘向好，春节白酒行业在高端、次高端的渠道备货及动销情况都表现良好，也是去年12月至春节前白酒板块表现亮眼的基本面支撑。

当前整件飞天批价在3200元附近窄幅震荡，散瓶飞天也来到2700元以上的历史新高位置，持续利好五粮液、国窖1573、青花郎等高端产品的需求及挺价效果，批价上行也带动渠道利差持续处于改善通道。

次高端方面，得益于厂商对疫情良好预判、提前备货及对商务团购、小型宴请等渠道的良好把握，强势次高端品牌如汾酒、剑南春、洋河梦之蓝、舍得等均有良好表现。

而得益于高端品种的价格拉动，次高端主力流通产品批价也处于小幅上行通道。

3月开始，行业逐步进入控量挺价期，预计二季度价格端向好逻辑将成为板块主要利多因素。

从历史经验来看，Q2尤其是5、6月份是一年之内持有白酒股最好的时间段，因此我们再次强调看多白酒板块。

判断一线高端白酒已见底，但弹性弱于二三线白酒，建议以时间换空间；而20Q2基数较低的次高端品种预计仍是短期弹性之选。

投资建议方面仍重点推荐增长确定性组合：推荐贵州茅台+五粮液+泸州老窖+山西汾酒核心组合，同时关注洋河股份+今世缘+古井贡酒组合。

乳制品：行业竞争态势趋势性趋缓确定性持续走高；奶价短期回调属淡季正常情况，预计全年仍是温和上涨态势。

展望2021年，我们认为在疫情相对得控假设下，原奶成本上涨将相较2020年温和且可预测；企业近年加大奶源布局建设，持续提升自控比例以保证供给及生产稳定。

下游方面，高端产品线预计在低基数情况下实现温和复苏，在价方面部分对冲上游原奶压力；中低端产品线竞争预计也将大概率放缓，因此行业竞争趋缓逻辑有望在2021年真正兑现。

节前，由于市场担忧疫情对行业需求的扰动，板块调整明显。

但实际情况看，因疫情控制得力，行业需求基本恢复正常化，在去年同期低基数情况下有明显增长。

预计伊利、蒙牛两强及一线城市本地品牌（如三元、光明、燕塘）春节期间弹性显著好于大部分地方品牌。

一方面，20Q1疫情冲击全国化品牌更明显（全国品牌礼赠属性较强的高端产品占比较高）；其次20Q1地方品牌得益于需求基本盘稳定、生产运输受疫情影响相对较少而受损相对较低；再次，今年春节因就地过年政策导致一线城市留驻人口显著高于去年，因此我们看好21Q1乳制品板块整体表现，预计各上市公司收入口径增速普遍在20-30%一线，不排除部分地方型乳企有上30%的超预期表现。

此外，去年春节后的2-4月渠道处于去库存状态，行业收入端及费用端均持续遭受疫情影响。

而得益于今年春节动销正常化，预计春节后渠道备货也将趋于正常化，因此预计各公司收入端及利润端均有良好表现。

推荐排序：伊利股份+天润乳业+燕塘乳业+新乳业+光明乳业，同时关注受益于奶价确定向上涨的H股标的――现代牧业。

调味品：B端需求底部复苏推动行业需求改善，2021年行业竞争有望走出前紧后松态势。

但短期看，我们认为行业正处于库存和价盘调整的小周期偏后期，今年下半年开始有望逐步实现边际改善。

展望2021年，如疫情无大的反复，得益于餐饮端需求同比、环比持续修复，行业需求将持续向正常化迈进。

从渠道端表现看，预计将是B端渠道复苏，C端渠道压力同比口径看将有所显现。

今年我们将核心关注两个核心看点，一是行业整体需求持续修复，二是行业提价预期兑现时点。

需求修复：由于低基数效应与餐饮回暖，判断2021年以B端渠道为主的企业收入端弹性相对较大。

基于成本压力与需求修复，判断行业竞争态势将稳步趋向放缓，在节奏上判断是前紧后松。

提价预期：在成本上涨与需求复苏交织背景下，行业提价动作兑现只是时间问题。

核心问题是，为何海天在年初不进行提价？我们认为20Q4-21Q1行业进入了一个基于库存和价盘的调整小周期，行业有望于21H2进入竞争趋缓拐点，为21年底22年初提价做好铺垫。

由于去年疫情对需求端形成巨大冲击，行业处于费用投放及渠道扩张的高峰期，但直接影响是对渠道库存及核心产品价盘形成压力。

在20Q2行业补库存高峰过后，行业仍普遍实施较为激进的渠道扩张战略及终端争夺战，因此20Q4在春节后延背景下降速修复渠道是最佳对应。

而在修复通道中，直接提价动作的负面效应将是企业不得不考虑的问题。

因此，我们此前在年度策略报告中也曾明确提及：并不认为海天会于2020年年底实施提价，而行业将大概率在21H2兑现提价。

但以更长时间维度看，龙头基于强力收入诉求将对中小企业持续施压，行业集中度提升趋势不可逆。

重点关注低基数及改革推动2021-2022年收入端有望体现提速通道的标的，推荐排序：中炬高新+恒顺醋业+天味食品+海天味业。

啤酒：1-4月规上企业产量增长33.6%，全年看外资表现有望好于内资。

2021年1-4月，中国规模以上啤酒企业累计产量1140.9万千升，增长+33.6%，环比有所降速，主要在于4月规上企业产量314.3万千升，同比仅+1.7%。

考虑到去年4月行业进入补库存阶段，今年4月行业产量仍实现正增长的表现仍可圈可点。

展望2021年全年，预计在去年低基数情况下行业产销将实现恢复性增长，同时我们判断21Q1乃至全年看，外资厂商销量表现将有望明显好于内资。

由于20H1夜场、餐饮等即饮渠道受疫情冲击明显，而外资品牌即饮渠道占比显著高于内资，因此判断百威、嘉士伯、喜力等国际品牌21H1弹性将明显好于国内品牌。

行业成本压力（包材及大麦成本）于2021年将体现地更加明显，行业TOP5对高端化及利润诉求已形成坚定共识，行业竞争热度整体性趋缓确定性较高。

推荐排序：燕京啤酒+青岛啤酒+重庆啤酒+珠江啤酒组合，并关注H股华润啤酒、百威亚太。

风险提示：宏观经济不达预期、疫情持续时间超预期、业绩不达预期、食品安全问题等。