光大证券-滔搏-6110.HK-2021财年业绩点评：2021财年业绩超预期，期待运动服饰品类继续复苏-210526

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2020/21财年收入同比增7%，归母净利润增20%超预期公司发布截止2021年2月末的2020/2021财年年度业绩，实现营业收入360.09亿元（人民币，下同）、同比增6.9%，归母净利润27.70亿元、同比增20.3%（经调整后可比口径下27.72亿元、同比增16.4%），EPS0.45元、拟派末期股息每股0.14港币。

其中利润增幅超过收入主要来自于控费贡献。

分上下半年财年来看，2020年3月~2020年8月、2020年9月~2021年2月公司收入分别同比-7%、+21%，归母净利润分别同比-11%、+75.6%。

疫情影响逐步消除，下半财年收入增速回升分拆收入来看，按品牌划分，2020/21财年公司主力品牌（Nike+Adidas）、其他品牌（PUMA、匡威、VF集团品牌、锐步、亚瑟士、鬼冢虎、斯凯奇）、联营费用收入、电竞收入分别占总收入比例为87.3%、11.8%、0.7%、0.2%，收入分别同比+6.6%、+9.3%、-9.8%、+168.1%。

其中主力品牌上下半年财年收入分别同比-7%、+20.4%，其他品牌收入分别同比-8.4%、+26.4%，下半财年主力+其他品牌的销售实现了超过20%的收入增速，显示运动服饰品类多品牌需求复苏良好。

按渠道划分，零售、批发、联营费用收入、电竞收入分别占总收入85.3%、13.8%、0.7%、0.2%，其中零售、批发业务收入分别同比增5.4%、17.3%。

零售业务上下半年财年收入分别同比-11.5%、+22.4%；批发业务收入分别同比+22.9%、+11.7%。

线下门店方面，21年2月末公司共拥有直营店8006家、较20年同期净减少389家，但总销售面积增加4.1%，大店占比提升、单店质量提升促总体销售实现增长。

费用率降幅超过毛利率，周转良性、经营现金流同比下滑公司2020/21财年毛利率为40.8%、同比下降1.3PCT，主要为疫情背景下销售折扣优惠增加。

公司期间费用率同比下降2.8PCT至30.7%，其中销售、管理、财务费用率分别为26.8%、3.5%、0.4%，分别同比-1.8、-0.7、-0.3PCT。

其他财务指标方面，存货、应收账款周转天数分别为109天、18天，同比-9、-3天；经营净现金流同比减少27%至47.06亿元。

坚持数字化转型提高零售效率，期待运动服饰品类继续复苏公司持续推进数字化转型，数字化采购、商品管理延伸至主力品牌以外的其他品牌以及零售商，移动工具包赋能一线门店员工，已经覆盖几乎所有直营店，持续提高零售能力和效率、实现业绩稳健增长。

我们继续看好运动服饰高景气赛道，公司作为大型零售商议价能力和运营管理能力更强，有望持续分享赛道红利。

上调22~23财年、新增24财年eps为0.52、0.60、0.68元（较前次盈利预测上调14%/15%），对应22财年PE为19倍，维持“买入”评级。

风险提示：终端消费疲软、渠道库存压力加大、行业竞争加剧、国际品牌声誉风险、数字化转型投入效果不及预期。