中泰证券-滔搏-6110.HK-数字化助力持续复苏，控费带动盈利能力提升-210525

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公司发布2021财年业绩报告，期内实现营收360.1亿元（+6.9%），实现净利润27.7亿元（+20.3%），提出业务合并产生的无形资产摊销（扣除递延所得税）及上市开支影响，经调整净利润27.7亿元（+16.4%）。

此外，公司中期共派息0.64元/股（其中特别派息0.40元/股），派息比率达54%。

下半年终端销售大幅好转，数字化赋能效率提升。

分品牌：期内主力品牌实现营收314.4亿元，同比+6.6%，占比87.3%，；其他品牌实现营收42.66亿元，同比+9.3%，占比11.7%（同比+0.3PCTs）。

随着疫情的有效控制，下半年终端销售大幅好转，主力品牌/其他品牌营收增幅分别环比+13.6/+17.7PCTs。

此外，联营费用收入同比-9.8%至2.4亿元，电竞受益于赛事佳绩以及商业化尝试营收同比+168.1%至0.8亿元。

分渠道：期内零售业务随需求逐步恢复，全年营收同比+5.4%至307.3亿元（20H1同比-11.5%），占比85.3%。

期内批发业务因疫情下公司策略性加大了发展力度，营收同比+17.3%至49.5元，占比+1.3PCTs至13.8%。

线下方面公司将持续推进“优选+优化”的门店网络拓展，通过大店策略拓宽覆盖范围、提升门店形象及消费者体验。

期内直营门店数量虽净减389家至8006家，但销售面积+4.1%，300平米以上门店数量占比+2.1PCTs至9.4%。

同时，公司通过数字化赋能提升终端运营，该系统已开始从主力品牌向其他品牌推广，从直营向下游零售商拓展。

新零售：面对市场的变化，公司加快了线上线下融合，通过电商、小程序、APP、离店开单、社群运营等方式多场景触达消费者。

目前公司累计注册会员数量同比+50%至4090万人，超300万社群好友，APP用户突破270万（较2020年8月实现翻倍增长），数据系统用户标签超100个。

公司的数字化转型为长期可持续发展打下了坚实的基础。

费用有效控制下，盈利能力提升。

期内公司整体毛利率同比-1.3PCTs至40.8%，主要因业务结构调整以及行业折扣压力所致。

但20H2毛利率基本恢复，降幅环比收窄1.7PCTs至-0.4%，主要得益于高毛利直营业务的恢复。

费用方面，在公司对租金费用（-1PCTs）及员工成本（-1PCTs）的严格控制下，销售及分销/一般及行政开支占比分别同比-1.8/-0.7PCTs至26.8%/3.5%。

整体来看，期内经调整净利率同比+0.6PCTs至7.7%。

整体运营周转加快，现金充裕分红高。

运营方面，期内公司存货规模控制得当同比-6.6%至62.1亿元，周转天数同比-10天至110天。

应收账款周转天数同比-3天至19天，主要因购物中心门店占比提升。

同时在业务恢复下，应收账款金额同比+46.5%至21.8亿元。

现金流方面，公司经营性现金流净额同比-27%至47.1亿元，是由于去年疫情影响营运资金同比-9.6亿元。

融资活动现金流净额为-84亿元，主要因期内支付股息36.7亿元。

总体来看，期末现金及现金等价物为12.3亿元。

盈利预测与投资建议：公司背靠高景气度的运动服饰行业，深度绑定Nike/Adidas等国际领先品牌，为未来长期发展提供了优质赛道。

同时公司拥有覆盖最广的全国性的运动服饰渠道资源，未来仍将不断提高大店占比、下沉低线市场，优化渠道结构。

此外，公司依托数字化持续提升运营效率，并通过积极布局新零售业务打破线上/线下、在店/离店限制，更好的获取新流量/激活已有会员。

考虑到新疆棉花事件虽对终端需求的影响逐步恢复，同时公司优秀的管理能力及上下游长期良好的战略合作优势，我们预计FY2022/23/24年净利润分别为32.2/36.7/41.2亿元（原为26.4/30亿元），分别同增16.1%/13.1%/13.4%，对应EPS分别为0.52/0.59/0.67元，现价对应PE19/17/15倍，维持“买入”评级。

风险因素：疫情反复，导致终端需求疲软。

行业竞争加剧、导致业绩增长不及预期。

开店速度及店效提升不及预期。

线上消费冲击。