华创证券-中伟股份-300919-深度研究报告：以技术为根基，扩资源为硕果-210526

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公司是全球三元前驱体和四氧化三钴龙头。

公司成立于2013年，隶属于湖南中伟控股集团，前身是海纳新材，主要产品包括三元前驱体和四氧化三钴等锂电池正极材料前驱体，2020年公司三元前驱体和四氧化三钴全球市占率分别为17.3%和23%，均位列第一。

公司深耕锂电池材料领域，2017-2020年营收和归母净利润复合增长率分别达到58.7%和184.2%，持续快速增长。

三元前驱体市场空间广阔，预计2025年约1300亿元，5年CAGR达34%。

我们预计2025年全球新能源车销量将达到1500万辆，其中2/3将搭载三元锂电池，对应三元前驱体需求将达到140万吨。

从行业格局看，2020年三元前驱体全球CR3约为40%，高于2017年的34%，市场集中度逐步提升，海外厂商在此轮扩产潮中受制于环保因素，扩产进度不及国内厂商，我们预计这样的情况仍将持续，国内企业市场份额将逐步提升，市场集中度也将持续走高。

公司通过工艺和设备研发不断提升产品竞争力。

1）工艺：截至2020年底，公司开发及改进的新品超过2000种，同时，公司无钴单晶产品、多款7系/8系/9系产品均取得突破，其中无钴单晶完成批量认证和审厂。

2）设备：I、公司在研究院组织机构下专门设立设备研发部，由研究院直接管辖；II、公司自2017年起开始向汉华京电采购定制化核心设备，采购占同类设备比例逐年增加，2020年已到达9.5%；III、公司目前已建成产能4000吨/年的研发车间及行业领先的实验室，生产车间自主研发的非标设备占比超过25%。

公司在设备定制化领域具有不可复制的Know-how，是公司保持行业技术领先的关键。

公司深度绑定LG，产能快速扩张，持续布局上游镍资源补短板，未来有望增厚业绩。

1）客户：公司已与LG化学、厦门钨业、当升科技、振华新材、天津巴莫、三星SDI等客户建立了稳定的合作关系。

2020年公司前三大客户（LG化学、厦门钨业、特斯拉-LG）合计销售金额占比达到73.3%，占比较高且持续提升，其中2020年上海特斯拉的三元前驱体为公司独供。

2）产能：截至2020年底，公司三元前驱体和四氧化三钴年产能分别为11万吨和2.5万吨，2021年底将分别达到19万吨和3.5万吨，远期2025年合计规划年产能将达到50万吨，产能扩张速度全球第一。

3）镍资源：I、公司引入青山控股子公司上海菁茂作为公司IPO的战略投资者，并签订战略合作协议，预计2021-2030年总供应公司镍金属当量30-100万吨。

II、公司与青山实业签订为期1年总量达4万吨的高冰镍供货协议，自2021年10月起实行。

III、公司与RIGQUEZA签署红土镍矿冶炼年产高冰镍含镍金属3万吨（印尼）项目合资协议，总投资约为2.43亿美元。

IV、预计2021年公司将实现镍钴冶炼产能5万金吨，并在广西南部产业基地建设7万吨金属镍钴及其综合循环回收项目。

公司循环回收项目以及镍资源布局完善后，将有助于降低公司在原料端的对外依赖程度，从而有效降低原材料采购成本，提升改善核心竞争力及持续盈利能力。

盈利预测：我们预计公司2021-2023年三元前驱体出货量分别为13.5/19/26.5万吨，四氧化三钴出货量分别为2.5/3/3.5万吨，对应归母净利润分别为10/14.5/21亿元，对应EPS分别为1.76/2.55/3.69元，对应PE分别为73/50/35倍。

考虑公司为全球三元前驱体龙头，全球市占率逐年提升，并且客户方面深度绑定LG，未来随着上游资源布局落地，公司毛利率有望显著提升，我们给予公司2022年60倍PE，对应目标价153元，首次覆盖给予“强推”评级。

风险提示：新能源汽车发展不及预期，技术路线变更，原材料价格波动。