东吴证券-小米集团~W-1810.HK-硬件业务毛利率大幅提升，手机份额持续增长，利润增长大超预期-210529

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投资要点小米集团2021Q1实现收入769亿元，同比增长55%，经调整净利润60.7亿元，同比增长163.8%。

公司收入和利润均超市场预期。

手机销售放量，国内手机市占率显著回升。

业绩快速增长的主要动力来自手机业务的高速增长，本季度智能手机业务收入同比增长70%至515亿元，增速显著提高，手机销量同比增长69.1%至4940万部是主要驱动因素，其中大陆市场同比增长74.6%，市场份额排名上升至第四，线上市占率至2021Q1的38.0%，近翻倍增长。

另外，产品高端化进展顺利，2021Q1高端机型（单价高于3000元及300欧元）已超过400万部，占Q1手机销量的8.1%，大陆地区定价4000-6000人民币智能手机市场份额提升至16.1%。

硬件业务毛利率提升，推动利润增长超预期。

互联网服务业务增速放缓，但硬件业务综合毛利率的提升成为利润增长的主要动力，推动业绩大超市场预期。

本季度手机业务毛利率达到12.9%，IoT业务毛利率为14.5%，均创历史新高，同比分别提升4.8个百分点和1.1个百分点，主要源于手机供应短缺导致促销活动减少以及产品组合升级，IoT业务毛利率提升是由于部分毛利率较高的IoT产品的收入占比增高所致。

互联网服务的短期波动不影响公司长期增长逻辑。

互联网服务收入增长放缓，主要在于游戏业务收入受头部游戏分成比例下滑影响，同比下滑25.9%。

由于2020Q3游戏分成比例开始下降，游戏分成降低对收入的同比影响将至少持续到2021Q3。

但高端手机用户的游戏ARPU值远高于普通手机用户，因此将随着国内MIUI月活的增长而抵消一部分负面影响。

此外，本季度互联网服务因广告业务收入占比增高广告和金融科技业务的毛利率上升，推动了整体互联网服务的毛利率增长。

盈利预测与投资评级：由于硬件业务利润率提高超预期，我们将公司2021-2023年EPS由0.7/0.8/1.0元调高为0.8/1.0/1.2元，对应PE分别为28.5/23.4/20.0倍（港币/人民币=0.82）。

虽然手游分成短期面临不利影响，但公司高端手机销售放量，我们预计将弥补游戏分成的下滑，当前硬件业务毛利率提升，成为支撑业绩增长的又一动力。

小米集团具有独特的业务模式和高效的流通体系，从而建立了较难超越的竞争优势，我们维持公司“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，疫情严重程度超预期，技术升级风险，贸易战风险，港股流动性风险。