华创证券-赛轮轮胎-601058-深度研究报告：双反落地成就贸易优势，产能投放成就高增长-210530

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民营轮胎巨头，定增完成公司进入发展新阶段。

公司成立于2002年，2011年成为国内首家上市民营轮胎企业。

公司是国家橡胶与轮胎工程技术研究中心科研示范基地，目前在青岛、东营、沈阳、潍坊、越南等地建有生产工厂，并拟在柬埔寨拓展第二个海外生产基地。

公司轮胎主要面向海外替换市场，产品远销一百八十多个国家和地区。

2021年3月，公司完成12.3亿元非公开发行，实控人袁仲雪董事长持股比例从19%提升至27%，控制权进一步稳固。

根据美国《轮胎商业》发布的“2020年全球轮胎企业75强排行榜”，公司位列国内轮胎企业第三，全球第十七名。

轮胎进入中国供应全球的阶段，景气度持续上行。

在单厂模型下，与中国企业相比，海外轮胎厂单厂规模小，数量庞大的老工厂智能化水平不足，费率管控低效，使其在高产品价格下回报率还低于中国企业，与此同时，中国轮胎企业已经完成了基础性的技术积累，凭借着优势的现金流正在大举进行资本开支，部分企业甚至已经穿越整车配套价格带，中国轮胎供应全球的趋势正在加速。

从景气度的角度看，国内配套、国内零售和对海外出口共振底部上行，持续回升的趋势较为明确。

未来两年进入投产高峰期，业绩兑现正当时。

公司凭借规模优势和成本优势在行业下行期也能保持满产满销状态，2016-2020年平均产销率99%。

未来两年内沈阳项目、潍坊项目、东营项目、柬埔寨项目、越南项目将陆续投产。

预计到2023年底，公司将具有1380万条全钢+6400万条半钢+16万吨非公轮胎生产能力，较2020年实际生产能力增加80%。

我们按照2020年条胎101元毛利和17%综合费率计算，新增3480万条产能满产情况下可增厚15亿元净利。

考虑轮胎尺寸大型化和产品向中高端迈进，公司盈利能力有望进一步提升。

双反落地公司税率最低，东南亚建厂成本优势突出。

2021年5月25日，美国商务部公布针对亚太地区双反税率终裁结果，韩国产轮胎征收反倾销税14.72%-27.05%，泰国产轮胎14.62%-21.09%，中国台湾地区产轮胎20.04%-101.84%，公司越南工厂双反综合税率为6.23%，属于本次征收范围内最低值。

按公司2020年数据计算，条胎成本仅增加约3.2美元。

东南亚为全球天然橡胶主产地，公司在越南和柬埔寨建厂成本优势突出。

海外替换市场销售网络成熟，国内配套布局新能源。

北美地区是全球轮胎第一大市场，轮胎销量大且单价高。

同型号轮胎在美国零售价较国内贵30-50%。

公司提早布局海外市场，2014-2018年收购加拿大GOMO和动力轮胎公司，在北美和欧洲地区拥有2000多家经销商和成熟的销售团队。

公司在北美地区可做到乘用车、商用车和工程轮胎全品类覆盖。

国内原配市场积极布局，目前已成为比亚迪、吉利汽车、长城汽车、上汽大通、北汽新能源、奇瑞新能源、华晨汽车、浙江合众新能源汽车等轮胎供应商。

投资建议：按照我们的测算，公司2021-2023年归母净利分别为22亿元、27亿元和29亿元，按照轮胎赛道常见估值水平给予20倍，2022年业绩对应目标价17.80元/股。

首次覆盖，给予“强推”评级。

风险提示：原料涨幅超预期，产能投放不及预期，东南亚疫情影响超预期。