中泰国际-2021中期港股市场展望：恒指维持缓慢U型反弹，中小盘表现更可期待-210528

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2020年一季度以来，伴随着疫情形势缓解、疫苗接种加快，全球经济呈现复苏势头。

但全球经济复苏呈现区域分化及结构性不平衡。

供给端复苏快于需求端，发达地区强于发展中地区。

展望下半年，随着疫苗的普及，经济复苏将得到进一步提速。

尤其是以美国为代表的发达地区，疫苗接种率明显领先于新兴地区，使得其下半年经济开放的速度可能更快。

中国经济修复动能呈现边际放缓，但复苏趋势未变。

经济复苏，尤其目前结构不均衡的复苏，容易导致通胀超预期，预计该种情况在之后数月仍将延续。

虽然美联储保持了一贯的官方鸽派口吻，在近几次的FOMC上均强调了通胀为暂时性的，并重申了目前并不会考虑缩减QE。

但市场似乎已经预见到未来将要实行的QE缩减甚至加息。

目前市场对于流动性收紧的预期的提前反应将会是未来一段时间压制港股大盘的主要因素。

上一轮缩减QE的预期上行阶段，主要发生在2013年。

市场表现来看，从2012年底开始，每次提及缩减QE，美股市场都会产生负面反应，但下跌时间普遍较短，幅度不深。

全年来看，标普500指数上涨29.6%。

港股受缩减QE预期上升期间资金回流美股的负面影响，调整近半年时间，最大回撤16.8%，但全年仍小幅上涨2.9%。

可见，在市场出现缩减QE预期的阶段，任何缩减QE的官方消息均可能让市场出现短期下跌。

但整个阶段，市场仍然能够稳步上涨，并不会因为缩减QE而产生趋势性的下跌。

造成该阶段市场趋势性上涨的原因为，美股主要能够受益资本回流带来的估值扩张及经济改善带来的盈利增长。

港股的流动性确实受到缩减QE预期的负面影响，导致估值全年呈现收缩。

但盈利的增长仍然可以抵消流动性的收缩，从而减少股价跌幅，甚至产生正回报。

因此，我们预计本次QE缩减及加息预期上升，同样也会造成市场短期的波动，尤其是在美联储开始明确表示计划缩减QE时，市场将会产生负面反应。

在此之前的较长一段时间，市场会由于担心美联储何时开始缩减QE，而导致流动性边际收紧，不利于估值的进一步扩张。

但在该阶段，由于经济仍然处在复苏轨道上，且很多方面还未完全达到疫情前水平，因此公司基本面仍在继续改善。

市场从流动性驱动的行情转变为基本面驱动行情。

当下，虽然部分非核心地区的疫情仍存在较大不确定性，但全球经济的复苏仍在轨道上。

因此多数行业基本面、盈利同比增速仍然较为乐观。

我们预计市场也将在基本面的带动下继续上行。

当流动性预期不乐观时，高增长主要是用来消化高估值，短期内并不能带动股价上行。

例如去年涨幅较大的科技互联网、新能源汽车等行业。

当然，由于该类企业仍然处在高速增长阶段，进一步下跌的机会也比较有限，只是需要时间来进行下一轮上涨。

只有目前估值仍然不高、盈利受到去年疫情冲击、今年出现较大恢复性增长的行业，在目前阶段才能够将盈利增速转化为股价上涨。

但由于是业绩驱动型上涨，其涨势普遍比较温和。

目前，一些主要的周期性板块，如工业、能源、原材料等，以及受疫情影响较大的旅游、航运、香港本地等板块处在该阶段。

在流动性预期边际下行阶段，大盘整体缺乏增量资金，因此指数层面较难出现大行情。

且恒指里金融地产仍占比较高，业绩敏感性不高。

目前恒指估值仍在阶段性高位，虽然我们判断随着结构改革，未来估值中枢能够逐渐上移，但目前的估值水平不低，同样需要时间来消化估值。

因此我们判断恒指仍将维持缓慢的U型反弹。

而在增量资金不足、但基本面改善的阶段，中小盘股的表现通常好于大盘。