信达证券-双星新材-002585-深度报告：光学膜积淀深厚，平台型龙头起航-210603

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双星新材：蓄势待发的国产光学膜龙头。

双星新材是全球BOPET龙头厂商，依靠基膜技术积累及产能规模优势，公司致力于打造以光学膜为主体的高端膜材料应用开发平台。

产品方面，公司产品矩阵丰富且定位高端，包括光学材料、节能窗膜、可变信息材料、热收缩材料和新能源材料五大板块。

财务方面，公司业绩稳定增长，2016-2020年，公司营收由25.53亿元增至50.61亿元，年均复合增速14.67%；净利润由1.33亿元增至7.21亿元，年均复合增速40.22%。

同时，伴随高端光学膜产能放量，公司盈利能力大幅提升，2016-2020年，公司毛利率由12.75%增长至32.71%。

公司治理方面，双星新材股权结构稳定，实控人是董事长吴培服。

同时，为提升经营活力，公司已推出新一轮股权激励计划，高额的考核目标彰显了公司对未来发展的强大信心。

光学膜市场空间广阔，国产替代势在必行。

受益于下游需求旺盛，全球背光用光学膜市场规模稳定扩大，2015年至2019年，全球背光用光学膜市场规模由97亿增至135亿元，年均复合增速8.62%。

同时，在全球光学膜市场中，中国市场占比六成，是最大单一市场。

而光学膜生产至今仍由日韩为主的海外厂商主导，因此其具有广阔国产替代空间。

近年来，国内光学膜厂商根据自身特点采用不同竞争策略参与光学膜国产化。

1）双星新材凭借BOPET领域的多年技术积累，率先实现光学基材自主生产；之后公司凭借基材与膜片联动研发形成的新产品开发闭环，加速向下游拓展。

公司通过与三星等客户合作，逐步打通扩散膜、增量膜和复合膜等光学膜片关键工艺，成长为国内光学基膜及复合膜龙头厂商。

2）长阳科技和激智科技则从更易切入的反射膜开始入手。

长阳科技通过在反射膜领域的不断进行研发投入和技术迭代升级，终于在2017年，成为全球反射膜龙头。

而激智科技则通过向扩散膜和增亮膜等产品扩张，来实现其功能膜平台的战略定位。

此外，在光学基膜方面，裕兴股份已布局2万吨光学级聚酯基膜产能，助力国产光学膜产业发展。

四大核心优势，助力光学膜行业领先。

公司光学膜产品领先行业，具备四大优势：1）公司通过突破光学基膜壁垒、实现产业链一体化，因而具备低成本、供应稳定、定制化能力强等优势。

2）伴随光学膜项目陆续投产，公司产能优势不断扩大，将在产能端和收入端双双引领行业。

3）公司与众多终端品牌厂深度合作，具备客户资源优势。

4）公司是三星复合膜核心供应商，其复合膜产能、良率均为行业领先水平。

功能膜业务齐发力，公司全面迈向高端。

除了光学膜之外，公司还在其他类高端功能膜产品发力。

1）公司节能窗膜产品布局丰富，市场占有率高达40%以上。

2）公司在可变信息材料领域占据绝对的龙头地位，全球市占率高达50%以上，且该业务盈利性优异，毛利率达到40.8%。

3）热收缩材料方面，PETG膜正加速替代PVC膜，公司该业务销量增长迅速，2020年热收缩材料销量超过一万吨。

4）光伏装机量的增长驱动光伏背板膜需求大幅增加，公司凭借技术优势和产能优势占有20%以上市场份额。

盈利预测与投资评级：受益于终端需求回暖及国产替代加速，国内光学膜产业迎来机遇期，双星新材作为龙头厂商，积极进行产能扩张，有望充分享受行业红利。

我们预计21/22/23年公司归母净利润分别为12.20/17.49/21.20亿元，对应EPS为1.06/1.51/1.83元，对应PE为15/11/9倍。

我们看好公司在国内光学膜行业的领先地位，且公司深度受益于行业景气度提升和自身产能扩张带来的量价齐升，预计公司业绩将迎来爆发。

结合可比公司估值，我们认为双星新材的合理估值为21年25倍PE，对应市值300亿元。

首次覆盖，给予“买入”评级。

风险因素：下游需求不及预期；扩产不及预期。