国元证券-五芳斋-603237-五芳斋2023年中报点评：温和复苏，顺势优化渠道-230831

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（以下内容从国元证券《五芳斋2023年中报点评：温和复苏，顺势优化渠道》研报附件原文摘录）
　　五芳斋(603237) 　　事件 　　公司公告2023年中报。23H1，公司实现总营收18.66亿元（+3.15%），归母净利2.56亿元（+5.78%）。23Q2，公司实现总营收16.50亿元（+9.57%），归母净利3.20亿元（+16.79%）。 　　需求温和复苏，端午节后置影响Q2表现 　　1）Q2粽子及餐食收入增速相对较快，端午后置对业绩产生一定影响。23Q2，公司粽子系列实现收入14.89亿元，同比+11.34%，23年端午节后置，部分粽子类产品收入及利润延后Q3确认。23Q2，公司餐食系列实现收入0.36亿元（+8.20%），蛋制品、糕点及其他实现收入1.08亿元（-8.15%）。 　　2）优化调整线下门店。餐饮门店方面，23H1，公司连锁门店渠道实现收入2.18亿元（+35.92%），其中Q2实现收入1.39亿元（+47.22%），公司坚持持续“关、转、缩”和“创新”策略，实现上半年餐饮门店的持续提效；截至23H1，公司在长三角、武汉及澳门等地开设直营店128家，合作经营店31家。公司围绕“一站式解决家庭早餐点心+节令伴手礼送礼需求”探索新业态连锁模式，截至23H1已成立6家直营节令伴手礼店，7家加盟节令伴手礼店。公司将部分分公司转型升级为节令食品集合直营店，目前已有4家城市分公司实现转型。 　　3）Q2经销渠道收入同增32%，华东收入占比过半。分渠道看，除连锁门店渠道外，23Q2公司经销商/电商/商超/其他渠道分别实现收入7.66/4.11/2.31/0.86亿元，同比分别+32.35%/-6.05%/-15.44%/-17.50%。分区域看，23Q2公司华东地区实现收入8.65亿元（+13.77%），其他地区及境外、电商实现收入7.67亿元（+5.51%），华东地区收入占主营业务收入的53.01%（+1.88pct）。 　　4）优化渠道经销商质量，渗透空白市场。公司对经销商数量做减法、质量做加法，加大对非华东区域经销商和商超的渗透，截至23H1，公司华东/其他区域经销商数量分别为465/228家，较22年末分别净减少33家/净增加19家。 　　Q2毛利率及净利率小幅提升，期间费用率平稳 　　1）Q2毛利率及净利率小幅提升。23H1，公司销售毛利率/净利率分别为41.49%/13.72%，同比分别-0.18/+0.29pct。23Q2，公司销售毛利率/净利率分别为42.38%/19.45%，同比分别+0.45/+1.21pct。 　　2）期间费用率保持平稳。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为16.88%/5.43%/0.74%/-0.13%，同比分别-0.15/+0.88/+0.37/-0.60pct。23Q2，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.99%/3.54%/0.54%/-0.10%，同比分别-0.09/+0.23/+0.30/-0.24pct。 　　投资建议 　　公司是我国粽子行业龙头，线下渠道壁垒强，粽子受益消费升级，月饼、烘焙大有可为；23H1公司温和复苏，门店优化调整，渠道经销商提效。我们预计公司23/24/25年归母净利为1.91/2.42/3.11亿元，增速38.65%/27.14%/28.23%，对应8月30日PE22/18/14倍（市值43亿元），维持“增持”评级。 　　风险提示 　　食品安全风险、原材料价格波动风险、拓品类不及预期风险。