浙商证券-老百姓-603883-老百姓2023H1点评报告：加盟扩规模，统采提利润-230830

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（以下内容从浙商证券《老百姓2023H1点评报告：加盟扩规模，统采提利润》研报附件原文摘录）
　　老百姓(603883) 　　投资要点 　　2023年8月30日，公司披露2023年半年报，2023H1收入108.11亿元，同比增长20.2%；归母净利润5.13亿元，同比增长12.4%。其中Q2收入53.70亿元，同比增长10.7%，归母净利润2.22亿元，同比增长3.4%。其中加盟、联盟及分销业务收入18.10亿元，同比增长36.1%，我们认为公司2023Q2利润端虽有短期波动，但随公司下沉加盟的持续拓展，2023年利润高增长仍可期待。 　　成长性：加盟&新业态驱动，业绩高增长可期 　　（1）加盟联盟收入高增长，下沉拓展加速。2023H1公司加盟、联盟及分销业务收入18.10亿元，同比增长36.1%，高于整体收入增速，加盟业务快速发展，通过门店数量看，2023H1门店总数12291家，其中直营门店8524家，加盟门店3767家，加盟门店占比31%（2022年末加盟门店占比29%），加盟门店占比快速提升，我们认为，加盟业务一直是公司利润增长的重要驱动，随公司加盟占比持续提升，有望带来长期的收入利润增长。（2）双通道与DTP门店快速增长，储备承接处方外流能力。2023H1公司新增“门诊慢特病”定点资格门店154家，达到1207家；新增双通道门店35家，达到262家；新增DTP门店4家，达到166家，较好承接处方外流。我们认为，随医保账户改革，准备充分的药店龙头有望承接更多处方外流，带来收入天花板的持续打开。（3）股权激励计划，彰显利润高增长信心。2022年7月31日，公司披露股权激励计划，业绩目标为2022-2024年归母净利润7.70/9.37/11.04亿元，充分彰显了公司对未来高增长的信心，2023-2024年利润高增长或持续。 　　盈利能力：统采占比提升，对冲部分毛利率下降风险 　　（1）统采收入占比提升对冲部分毛利率下滑影响，毛利率短期有望维持相对稳定。2023H1公司毛利率32.72%，同比提升0.01pct。2023H1统采销售占比67.6%，同比上升3.1个百分点，我们认为长期来看处方药占比提升、OtoO占比提升等可能导致行业毛利率下滑，但短期看来，通过提升统采占比、调整产品结构（2023H1中药收入同比增长39.66%）等措施有望维持毛利率的相对稳定；（2）股权支付影响下，2023年净利率有望相对稳定。2023H1，公司销售费用率20.46%，管理费用率4.39%，分别同比提升0.04pct、0.04pct，按照公司股权激励支付摊销规划，2022-2025年分别摊销6.88/16.99/7.94/2.96百万元，我们认为2023年随着公司门店的扩张带来收入增长，有望对冲股权支付影响，2023年净利率或略降但仍有望相对稳定，且随股权摊销金额下降，规模效应下2023-2025年公司规模效应下整体净利率或有稳步提升趋势。 　　经营质量：收益质量提升趋势鲜明 　　2023H1年公司经营活动净收益/利润总额为94.58%，同比提升1.1pct，且2021H1-2023H1呈现持续提升趋势，收益质量明显提升，主要是数字化管理等带来的营运能力提升优化。我们认为，随着公司营运能力的提升，收益质量有望维持较高水平。 　　盈利预测及估值 　　基于以上分析，我们预计公司2023-2025年营业总收入分别为250.05/298.21/355.27亿元，分别同比增长23.94%、19.26%、19.13%；归母净利润9.49/11.82/14.10亿元，分别同比增长20.94%、24.49%、19.35%，对应2023-2025年EPS为1.62/2.02/2.41元/股，对应2023年16倍PE，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　行业竞争加剧的风险；门店扩张不及预期的风险；需求波动的风险；政策推进不及预期的风险；集采药品降价超预期的风险；药品行业规模增长不及预期的风险