东吴证券-众安在线-6060.HK-“保险+科技”双轮驱动，行业先锋厚积薄发-210604

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投资要点互联网保险业阵痛后迎发展契机，优质互联网险企将进一步受益：互联网保险自2015年监管趋严后整体承压，近年来随着保险业线上销售的优势显现，保险业深入推进数字化转型，2019年互联网保险渗透率回升至6.3%，我们预期未来行业景气度将持续上行，主要原因为：1）疫情背景下居民保险意识的快速提升；2）突发事件推动行业线上转型；3）互联网时代用户消费行为的升级带动场景化保险需求的稳步增长，我们预计2023年渗透率将上升至14%，优质互联网险企将进一步受益于行业的向上发展。

众安在线是由阿里巴巴、腾讯、中国平安联合成立的中国首家互联网保险公司，一直以来秉承“保险+科技”双引擎战略。

2020年公司总保费收入167.06亿元，市占率为互联网财险第一。

随着行业的蓬勃发展，公司将凭借先发优势进一步抢占市场份额，前景可期。

“保险+科技”双轮驱动，发展前景广阔：“保险+科技”双轮推动公司业绩向上，2020年公司营收规模同比增长22.3%至184.91亿元，净利润扭亏为盈。

根据收入结构来看，1）保险业务：健康、数字生活、消费金融、汽车四大板块构建公司保险业务生态，健康生态带动保费增长，增厚承保利润。

2020年公司四大生态保费规模分别为66.04、62.99、21.62、13.28亿元，其中健康生态为优质生态，赔付率与渠道费用率为五大生态中最低，增厚了承保端利润。

2020年上半年，公司健康生态“尊享e生”百万医疗险保费收入为27.38亿元，同比大幅增长138.2%。

2）科技业务：赋能保险提质增效，对外输出有望成为新利源。

公司一方面通过大数据、区块链、云计算等前沿科技，赋能保险全产业链，实现各业务环节的降本增效，如2020年上半年公司获客成本同比降低30%，营销投放效率同比提升50%，运营效率同比提升80%，费用率与赔付率逐年下降。

另一方面，公司对外输出变现自身科技实力，助力同业数字化转型。

2020年公司科技输出收入3.65亿元，占营收比重2.0%。

流量+科技+健康生态铸造三大核心竞争力，ToB、ToC两端加速发展：1）用户闭环精耕流量转化，自有渠道建设成效显著：公司致力于打造用户闭环，实现流量高效转化的同时不断挖掘存量的深层次保障需求，从而推进自有渠道的建设，后续公司有望持续加大自有平台建设，进一步推动成本的降低，打造规模优势；2）科技输出覆盖海内外市场，变现能力不断增强：2020年公司科技业务签约客户75家，辐射日本、马来西亚、新加坡等海外市场。

未来公司将持续加大保险科技的研发投入，将科技实力进一步输出给更多的国家与地区；3）布局健康生态闭环，打造保险保障+医疗服务一站式体验：公司通过健康险、互联网医院及暖哇科技形成的业务闭环，实现保险保障+医疗服务的深度融合，满足用户差异化需求，打造公司独特的竞争优势。

盈利预测与投资评级：短期保险业受疫情影响有所波动，负债端复苏缓慢。

但长期来看，随着人口老龄化来临、个人卫生支出增加、城镇化进程加速，商业健康险将是高潜力的蓝海市场，而众安积极布局健康生态，未来将深度受益。

我们预计21-23年公司营业收入204.98、245.82、303.57亿元，同比增长10.9%、19.9%、23.5%；21-23年归母净利润6.25、7.71、9.69亿元，CAGR24.5%。

公司健康生态快速发展，科技输出业务规模持续扩大，两者共同驱动公司业绩向上，给予公司22年2.8倍P/S，对应市值688.31亿元，目标价46.83元/股（56.74港元/股），首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：1）行业竞争加剧；2）资本市场波动；3）监管政策趋严；4）疫情影响出清不及我们预期。