信达证券-中顺洁柔-002511-1H23新渠道增长较快，下半年盈利修复可期-230828

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（以下内容从信达证券《1H23新渠道增长较快，下半年盈利修复可期》研报附件原文摘录）
　　中顺洁柔(002511) 　　事件：中顺洁柔发布半年报，2023年上半年实现营业收入46.85亿元，同比增长7.27%，实现归母净利润0.84亿元，同比下降62.88%，扣非归母净利润0.74亿元，同比下降66.59%。公司单Q2实现营业收入26.25亿元，同比增长5.69%，实现归母净利润-495万元，同比下降105%，扣非归母净利润-819万元，同比下降109%。 　　点评： 　　上半年新兴渠道取得较快增长，产品与渠道调整效能有望逐步释放。公司2023年上半年实现营业收入46.85亿元，同比增长7.27%，单Q2实现营业收入26.25亿元，同比增长5.69%。公司上半年通过持续优化品类结构、渠道结构调整与精耕细作、加大重点品推广等有力措施，推动营业收入稳定增长，高端、高毛利产品销售持续提升。分产品看，上半年公司生活用纸、个人护理及其他分别实现收入46.2亿元、0.61亿元，分别同比+7.27%、+7.21%。分渠道看，上半年公司传统模式（主要为经销商、连锁卖场渠道）、非传统模式（主要为电商、新零售）分别实现收入21.5亿元、25.4亿元，分别同比-1.12%、+19.59%。公司组建了专业的电商运营团队，加大在电商平台的资源投入，目前已与市场主流知名平台达成长期战略合作；同时，积极强化新零售、O2O、内容营销等新兴业务的布局，大力发展直播，加大社区团购份额抢占；公司亦成立了专业的商消服务团队，以匹配不断成长的商用市场需求。针对现代KA渠道的市场变化，积极调整策略，注重提高资源投入的效率与效益。 　　Q2毛利率同比下降，环比提升，期间费用率平稳。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率28.43%，同比-4.5pct；单Q2实现毛利率29.2%，同比-3.8pct，环比+1.7pct。上半年受高价浆库存及能源价格上涨影响，公司生产成本对比去年同期大幅上升，叠加市场竞争激烈等因素，毛利率同比有所下降。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为20%、4.0%、2.6%、-0.35%，同比变化-0.01pct、-0.01pct、+0.16pct、-0.32pct。管理费用率平稳，一方面因实施《2022年股票期权与限制性股票激励计划》，股权激励成本摊销大幅增加，另一方面提效控费下总体费用率平稳。财务费用率同比下降主要为汇兑损益减少所致。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润0.84亿元，同比下降62.88%，净利率为1.80%，同比-3.41pct；单Q2归母净利润-495万元，同比下降105%，净利率为-0.19%，同比-3.99pct。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流净额为7.7亿元，同比增长10.6%；投资活动现金流净额-10亿元，同比-308%，主要是购买理财支付本金增加；筹资活动现金流净额6亿元，同比+1052%，主要为取得借款收到的现金增加。 　　下半年随着高价库存浆逐步消化，盈利有望逐步释放。分季度看，公司归母净利润自2021年Q2起至2023年Q2同比持续下降。据百川盈孚，进口阔叶浆、针叶浆价格自2020年底开始上涨，2023年3月底进口阔叶浆、针叶浆价格开始下降。对比历史浆价数据及公司毛利率变化情况，我们认为公司成本对浆价约有一个季度左右滞后，2023年3月底起的进口浆价格回落有望在下半年逐步反映在公司盈利端。 　　盈利预测：公司为国内生活用纸领先企业，不断强化高端高毛利等多元化产品占比，精准品牌营销及布局线上线下多渠道，带动市场份额提升。发布激励计划彰显发展信心，生活用纸龙头成长信心充足。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.75亿元、5.62亿元、6.68亿元，分别同比增长36%、18%、19%，目前股价对应23年PE为28X。 　　风险因素：行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险