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三全食品(002216) 核心观点 事件：公司发布中报， 23H1 实现营收 38.55 亿元/+0.89% yoy，归母净利润 4.37 亿元/+1.32%yoy，扣非归母净利润 3.82 亿元/+5.88% yoy；单 23Q2 实现营收 14.82 亿元/+0.26% yoy，归母净利润 1.58 亿元/-7.45% yoy，扣非归母净利润 1.41 亿元/+17.09% yoy。 C 端受高基数影响， B 端复苏增长，渠道结构持续改善。 受去年同期尤其是 3-5 月居家消费高基数影响， 以及今年端午节相对滞后导致部分粽子类产品收入延后至 Q3确认， 23Q1/Q2 收入端同比持平。 分产品看， 23H1 速冻面米/速冻调制（涮烤等新产品） /冷藏及短保/其他业务收入分别为 33.33/4.55/0.39/0.27 亿元，分别同比-3%/+39%/-5%/-10%， 其中汤圆水饺粽子/创新类面米产品收入分别为 22.35/10.99亿元，分别同比-9%/+13%；分场景看， 23H1 零售及创新市场/餐饮市场收入分别为32.25/6.29 亿元，分别同比-2%/+20%， 主要由于 C 端居家消费高基数和餐饮需求复苏； 分渠道看， 23H1 经销/直营/直营电商收入分别为 29.69/7.50/1.08 亿元，分别同比+12%/-28%/+2%；截至 23H1 经销商数量为 4502 个，较 22 年末减少 421个，主要由于渠道质量优化、整合经销商。 盈利能力保持高位，费用优化效果良好。 23Q2 毛利率 26.67%/-1.39pct yoy， 主要是消化高价库存原材料的影响所致，销售费用率分别为 10.00%/-1.15pct yoy，主要得益于渠道结构优化、运营效率提升，管理费用率 3.78%/-0.52pct yoy，主要得益于股权激励费用摊销金额减少； 23Q2 毛销差 16.66%/-0.24pct yoy，归母净利率/扣非归母净利率分别为 10.63%/9.51%，分别同比-0.89pct/+1.37pct。 持续提升产品渠道适配度，加大餐饮市场开拓力度。 产品端新品次新品保持较快增长，上半年油条、手抓饼、小笼包、馄饨等产品为代表的新式点心及面点市场反馈良好， 以肉类预制食材、火锅料等为主的速冻调制食品品类保持快速增长。 渠道端加大力度深耕餐饮市场，小 B 端加大团餐及乡厨经销商的开发与扶持力度，大 B 端围绕各场景头部客户持续扩品类 盈利预测与投资建议 考虑到 C 端居家消费基数较高，费用优化效果良好，以及 B 端占比提升带来的结构变化，我们小幅调低 23-24 年收入和毛利率假设，并调低销售和管理费用率假设，预测公司 23-25 年 EPS 为 0.99/1.08/1.21 元（此前 23-24 年为 0.95/1.06 元），根据可比公司 24 年 19 倍 PE 对应目标价 20.52 元，维持“买入”评级。 风险提示 新品表现不及预期；渠道改革不及预期；食品安全事件；原材料涨价等。
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（以下内容从东方证券《三全食品23H1中报点评：餐饮渠道快速扩张，费用优化良好》研报附件原文摘录）三全食品(002216) 核心观点 事件：公司发布中报， 23H1 实现营收 38.55 亿元/+0.89% yoy，归母净利润 4.37 亿元/+1.32%yoy，扣非归母净利润 3.82 亿元/+5.88% yoy；单 23Q2 实现营收 14.82 亿元/+0.26% yoy，归母净利润 1.58 亿元/-7.45% yoy，扣非归母净利润 1.41 亿元/+17.09% yoy。 C 端受高基数影响， B 端复苏增长，渠道结构持续改善。 受去年同期尤其是 3-5 月居家消费高基数影响， 以及今年端午节相对滞后导致部分粽子类产品收入延后至 Q3确认， 23Q1/Q2 收入端同比持平。 分产品看， 23H1 速冻面米/速冻调制（涮烤等新产品） /冷藏及短保/其他业务收入分别为 33.33/4.55/0.39/0.27 亿元，分别同比-3%/+39%/-5%/-10%， 其中汤圆水饺粽子/创新类面米产品收入分别为 22.35/10.99亿元，分别同比-9%/+13%；分场景看， 23H1 零售及创新市场/餐饮市场收入分别为32.25/6.29 亿元，分别同比-2%/+20%， 主要由于 C 端居家消费高基数和餐饮需求复苏； 分渠道看， 23H1 经销/直营/直营电商收入分别为 29.69/7.50/1.08 亿元，分别同比+12%/-28%/+2%；截至 23H1 经销商数量为 4502 个，较 22 年末减少 421个，主要由于渠道质量优化、整合经销商。 盈利能力保持高位，费用优化效果良好。 23Q2 毛利率 26.67%/-1.39pct yoy， 主要是消化高价库存原材料的影响所致，销售费用率分别为 10.00%/-1.15pct yoy，主要得益于渠道结构优化、运营效率提升，管理费用率 3.78%/-0.52pct yoy，主要得益于股权激励费用摊销金额减少； 23Q2 毛销差 16.66%/-0.24pct yoy，归母净利率/扣非归母净利率分别为 10.63%/9.51%，分别同比-0.89pct/+1.37pct。 持续提升产品渠道适配度，加大餐饮市场开拓力度。 产品端新品次新品保持较快增长，上半年油条、手抓饼、小笼包、馄饨等产品为代表的新式点心及面点市场反馈良好， 以肉类预制食材、火锅料等为主的速冻调制食品品类保持快速增长。 渠道端加大力度深耕餐饮市场，小 B 端加大团餐及乡厨经销商的开发与扶持力度，大 B 端围绕各场景头部客户持续扩品类 盈利预测与投资建议 考虑到 C 端居家消费基数较高，费用优化效果良好，以及 B 端占比提升带来的结构变化，我们小幅调低 23-24 年收入和毛利率假设，并调低销售和管理费用率假设，预测公司 23-25 年 EPS 为 0.99/1.08/1.21 元（此前 23-24 年为 0.95/1.06 元），根据可比公司 24 年 19 倍 PE 对应目标价 20.52 元，维持“买入”评级。 风险提示 新品表现不及预期；渠道改革不及预期；食品安全事件；原材料涨价等。
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