国盛证券-立高食品-300973-产品渠道双轮驱动，掘金冷冻烘焙蓝海-210606

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公司简介：“蓝条纹”烘焙食品王国。

公司主要从事烘焙食品原料和冷冻烘焙食品业务，以植脂奶油起家，逐步延伸至水果制品、酱料、巧克力等产品，2014年通过收购奥昆、昊道布局冷冻烘焙食品。

2020年公司营收规模18.1亿元，2017-20年增长CAGR为23.7%；其中冷冻烘焙食品是增长主要驱动力，收入增长CAGR为38.7%。

公司股权结构简单，彭裕辉家族为实际控制人，核心管理层持股保持团队稳定。

行业分析：冷冻烘焙蓝海市场，方兴未艾。

烘焙行业空间大，受益消费升级稳健增长。

2019年我国烘焙食品零售额达到2317亿元，2011-19年增长CAGR为12.0%。

国内冷冻烘焙渗透率约为10%，市场规模不足百亿，蛋挞皮、中式糕点是主要应用产品。

对标海外，发达国家冷冻烘焙渗透率更高，美国、日本冷冻烘焙使用率分别为80%、50%。

我国烘焙行业连锁化、规模化发展，助推冷冻烘焙渗透率提升；烘焙食品种类日益多元化，非饼店消费场景拓展，冷冻烘焙大有可为。

当前行业竞争格局分散，公司占据优势。

竞争优势：“产品+服务+渠道”正向循环。

公司产品种类丰富，能够满足客户多样化购买需求；对客户进行深度服务，发挥公司产品优势，促进销售并提升客户粘性；多样化销售渠道增加新品研发方向与应用空间。

三者互相促进，形成正向循环，不断增强公司竞争壁垒。

产品端，冷冻烘焙以挞皮为战略大单品，甜甜圈、蛋黄酥、麻薯、冷冻烘焙蛋糕诸多新品上量。

公司冷冻烘焙业务壁垒在于：精准开发畅销产品、产品配方及工艺领先、大规模生产制造效率高。

渠道端，公司营销网络全国布局，销售团队执行力强，人才培养体系完善。

公司通过为饼店提供技术指导、设计应用及营销方案、提供烘焙店运营培训等方式深度服务，建立客户粘性，提高业务壁垒。

盈利预测：冷冻烘焙量价齐升，奶油结构升级、挞液自产化，推动公司业绩增长。

预计公司2021/22/23年实现收入22.6/28.0/35.1亿元，同比+24.7%/24.1%/25.2%；实现归母净利润3.2/4.3/5.6亿元，同比+36.1%/36.7%/30.5%，当前市值对应PE84.2/61.6/47.2倍。

考虑公司处于快速成长赛道且竞争优势明显，成长性更优，当前估值水平处于合理位置，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：食品安全风险；新品不及预期；行业竞争加剧。