天风证券-迎驾贡酒-603198-洞藏系列占比提升显著，利润端表现超预期-230821

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（以下内容从天风证券《洞藏系列占比提升显著，利润端表现超预期》研报附件原文摘录）
　　迎驾贡酒(603198) 　　业绩： 公司发布 23 年半年度报告， 23H1 年公司收入/归母净利润分别为31.43/10.64 亿元（ yoy:+24.25%/+36.53%）； 23Q2 公司收入/归母净利润分别为 12.27/3.64 亿元（ yoy:+28.62%/+59.04%）。 　　洞藏系列占比持续提升，洞 16/20/大师版增速亮眼。 23Q2 白酒业务收入11.49 亿元（ yoy:+31.47%），其中：中高档白酒/普通白酒营业收入 8.55 /2.94亿元（ yoy:+39.57%/+12.46%），其中中高档收入占比变动+4.32 个百分点至74.43%。产品结构方面， 23H1 公司在保证老产品稳定增长的同时，通过推行演唱会模式+深化团购模式+组织架构实现裂变等方式主推洞 16/20/大师版，主销洞 6/9， 洞察占比或呈上升态势。 　　基地市场收入占比提升，经销商量/质双升。 2023Q2 省内/外收入分别为7.46/4.04 亿元（ yoy:+39.32%/+19.08%）， “1+1+N”深度分销模式深耕省内县区以下市场模式+消费者培育下， 23Q2 省内收入占比提升 3.65 个百分点至64.88%（合六淮仍为公司重要基地市场）；省内/外经销商数量环比变动+35/+21 家至 726/669 家，平均经销商规模分别同比变动+24.35%/+14.45%至 102.70/60.32 万元/家，在公司加大优商扶商多商协作力度下，省内经销商质量提升显著。 　　盈利端表现超预期，预收蓄水池表现亮眼。 2023Q2 公司毛利率/净利率分别同比变动+7.41/+5.56 个百分点至 70.56%/29.73%，利润表现超预期或主因产品结构提升显著叠加费用表现平稳。 23Q2 公司销售费用率/管理费用率（含研发费用） 分别同比变动+0.07/-1.00 个百分点至 11.98%/5.64%；经营性现金流同比变动-43.45%至-1.97 亿元；合同负债同比/环比分别变动+1.27/+0.04 亿元至 5.05 亿元，预收蓄水池丰厚。 　　洞藏系列表现&省内外深耕开拓速度或超预期。 ①洞藏系列表现或超预期：洞藏系列主销的 100-300 元价位带持续扩容+多措并举保证渠道利润（推力)+文化赋能/C 端营销力度加大提升品牌拉力背景下，我们认为洞藏系列占比全产品收入比/洞藏系列内部升级速度表现均有望超预期； ②省内外发展或超预期：省内看，当前公司主销区域仍聚焦合六淮，皖北/皖南仍有较大发展深耕空间，省内布局的持续推进或使得公司省内发展速度超预期；省外看，当前省外仍以中低端产品为主，洞藏系列的导入+江苏管理中心&普酒分公司/电商公司加速布局下，省外市场空间广阔。 　　盈利预测： 考虑到安徽省大众价位持续扩容+洞藏系列弹性或超预期+C 端势能不断释放，我们认为公司全年“白酒营收/净利润 62.89/20.84 亿元(yoy:+21%/+22%)，总营收 66 亿元(yoy:+20%)”目标可达性高。 考虑到 Q2业绩增速向好，我们上调盈利预测，预计公司 23-24 年归母净利润 22/27亿元（前值： 20/22 亿元），新增 25 年盈利值 33 亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示： 终端动销不及预期；行业竞争加剧；批价大幅波动