天风证券-中国中铁-601390-钼价高涨：中铁矿产资源板块的利润弹性如何？-230821

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（以下内容从天风证券《钼价高涨：中铁矿产资源板块的利润弹性如何？》研报附件原文摘录）
　　中国中铁(601390) 　　基建央企低估值龙头， 经营有韧性、有弹性 　　中国中铁属于全球顶级建筑承包商，在国内位列建筑央企第一梯队。 1）从行业来看： 新一轮国企改革有望驱动央国企估值重塑，同时公司作为央企出海主力军，有望受益于“一带一路”十周年峰会召开等事件性催化。2） 从公司来看： 股权激励夯实内生增长动能， 解锁条件要求 22-24 年扣非净利润复合增速较 2020 年均不低于 12%，扣非后 ROE 不低于10.5%/11.0%/11.5%。 在国资委“一利五率”以及公司内部“三增两控四提升”的考核目标下，公司盈利能力、 ROE、现金流均有望迎来逐步改善，同时积极布局矿产资源板块打造第二成长曲线， 经营质量有望提升。 　　积极发力矿产资源板块，打造第二成长曲线 　　中国中铁在国内外基础设施建设过程中，通过“资源财政化”“资源换项目”，以收购、并购等方式获得了一批矿产资源项目，主要依托全资子公司中铁资源集团运营。现阶段在境内外全资、控股或参股投资建成共 5 座矿山。 截止 22 年末，前述 5 座矿山保有资源/储量包括铜约 772 万吨、钴约 59 万吨、钼约 64 万吨，铜/钴/钼保有储量在国内及同行业处于领先水平， 矿山自产铜、钼产能已居于国内前列，且 5 座矿产均步入成熟运营阶段。 收入占比角度，我们估算 22 年铜、钼、钴的权益收入占矿产业务板块的比例分别为 54.3%、 32.1%、 7.7%，合计占比达 94.1%。 　　钼价上涨贡献矿产资源净利润增量， ROE/盈利能力有望持续上行 　　我们判断 23 年钼金属价格波动或为影响中铁矿产资源利润的核心变量。22 年起全球供需错配驱动钼金属价格持续上行， 23 年以来钼现货均价较22 年全年均价+42%。假设产量持平，我们测算仅 23 年主要矿产金属价格波动或对中铁资源集团带来 10%左右收入增量以及 34%归母净利润增量，其中仅钼金属价格上涨有望给中铁贡献归母净利润 23.1 亿元，若全年钼均价涨幅在 10%-70%区间内， 则对应归母净利润贡献区间为 13.1-33.4 亿元。 考虑到中铁资源集团为全资子公司，预计 23 年集团归母净利润占中铁整体归母净利润比例有望达 19%（22 年 15%）。 矿产资源板块毛利率显著高于公司整体（22 年矿产资源毛利率 55.6%，整体毛利率 9.8%），我们判断后续矿产资源板块利润占比提升有望带动公司盈利能力及 ROE 上行。 　　业务布局多元化，行业景气有支撑，维持“买入”评级 　　我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为 353/398/444 亿元， 同比分别+13%/13%/12%，对应 PE 分别为 5.3/4.7/4.2 倍。当前可比公司 23 年平均PE 为 5.7 倍，考虑到中特估、一带一路等β因素催化，建筑央企估值水平有望整体抬升，同时公司矿产资源有望打造第二成长曲线，给予中国中铁23 年 8 倍 PE，对应目标价 11.42 元，维持“买入”评级。 　　风险提示： 地产景气度超预期下滑， 基建投资增速不及预期， 订单收入转化节奏明显放缓， 矿产资源价格大幅下滑，利润测算具有主观性