华安证券-乳制品及植物奶新发展-系列一-：咖啡赛道的B端扩容-230817

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（以下内容从华安证券《乳制品及植物奶新发展（系列一）：咖啡赛道的B端扩容》研报附件原文摘录）
　　乳制品的C端研究相对比较充分，我们认为未来的B端赛道能有所突破，因此聚焦咖啡赛道为鲜奶&植物奶行业带来的机遇。 　　咖啡赛道仍处于快速扩张期，咖啡中使用的牛奶&植物基产品，有望享受赛道红利。 　　我们侧重从B端的角度来探讨咖啡店选择乳制品时看中的要素，梳理龙头咖啡店所用的低温鲜奶的特征。我们认为对于咖啡中使用的牛奶来说，产品力是品牌最好的护城河，具备溢价基础和空间。 　　咖啡赛道快速扩张为鲜奶带来B端市场扩容：据美团及CBNData数据，2022年咖啡行业产业规模达到2007亿元，且未来3年有望实现20%以上增长。中国现制咖啡市场规模保持稳健增长，咖啡市场规模从2017年的284亿元增长至2022年的1191亿元，5年间CAGR超过33%，得益于需求端驱动，预计到2024年现制咖啡市场规模有望超过1900亿元，未来2年CAGR中枢超过25%。在品类选择上，拿铁仍是首选。根据几家龙头咖啡店公司的统计，奶咖的比例有所分化，但基本超过50%。若以拿铁为例，单杯原材料成本涵盖咖啡豆、牛奶、纸杯等，假设1L牛奶预期采购价格12元左右，1L可以使用4杯，单杯牛奶成本3元，则牛奶部分/售价（15元/杯-30元/杯）比例约为10%-20%。结合行业增速及奶咖比例等假设，我们认为25年B端咖啡赛道为鲜奶带来的扩容有望高达到265亿元。 　　竞争格局区域特征明显，产品选择注重品质及品牌：竞争格局上和C端有一定相似性，区域产品能够保持较好的新鲜度，具备明显的区域特征。大B咖啡连锁选择知名乳企进行合作。着眼未来，此部分鲜奶知名乳企仍然能够通过新鲜度、有机等独特的产品优势实现一定的产品溢价。小型连锁或是独立门店通常由乳企的经销商供货或是自行采购，议价能力较弱，同时因为牛奶对于拿铁的口感影响较大，他们仍然会选择知名乳企品牌，此部分类似C端商业模式。 　　植物奶基底由生椰拿铁引爆，椰子+燕麦发展趋势较好：从销售渠道上看，餐饮服务渠道为主要渠道。OATLY23Q1业绩报告显示，公司一季度的销售量为2000万公升，同时在亚洲地区约65%的收入来自餐饮渠道。2017-2021年中国椰子液体饮品市场规模由102.8亿元增长至144.4亿元，年复合增长率为7%。2020年“生椰拿铁”成为赛道爆点，现制咖啡市场的发展为椰子饮品带来了更多的消费场景，预期未来行业增速有望加快。中国椰子水饮品原材料主要来自国外，对于小品牌来说，更多是通过委外生产进行，因此在生产环节并没有议价能力，同时由于供应链端提取封装和物流运输保鲜的需求，成本很难下调，因此我们认为具备自主加工能力的企业或拥有未来的核心竞争力。 　　投资建议： 　　关注乳制品行业鲜奶赛道细分龙头以及植物基赛道具备椰子加工处理能力的相关标的。 　　风险提示： 　　宏观经济，消费者信心不足及消费力不足等，重大食品安全事件的风险等。