国金证券-新材料行业深度研究：电子树脂行业报告二：看好高频高速树脂发展-230806

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（以下内容从国金证券《新材料行业深度研究：电子树脂行业报告二：看好高频高速树脂发展》研报附件原文摘录）
　　投资逻辑 　　本篇报告是树脂行业第二篇，第一篇介绍了树脂行业的基本概况，本篇报告重点测算了AI服务器、服务器升级、光模块、交换机等领域的发展对高频高速树脂需求的拉动，以及高频高速树脂的壁垒和相关树脂企业的进展。 　　高频高速覆铜板(CCL)的成长逻辑来源于高频高速PCB的需求。覆铜板为PCB电路板制造中的基板材料，对PCB主要起互连导通、绝缘和支撑的作用，对电路中信号的传输速度、能量损失和特性阻抗等有很大的影响。高频高速PCB广泛应用于通讯设备、汽车电子、计算机、消费电子等行业产品上，其中高频覆铜板主要应用于5G天线系统、汽车ADAS系统等主流领域，高速覆铜板主要应用于普通服务器和AI服务器。 　　电子树脂是覆铜板重要的原材料，从成本占比来说，电子树脂占覆铜板生产成本的比重约为25-30%，目前常见的高频高速覆铜板用特种树脂材料主要有碳氢树脂、PTFE、PPO、LCP、马来酰亚胺树脂、活性酯、环氧树脂等。PPO以其优异的化学性能，成为高频高速覆铜板核心树脂材料,我们对于PPO未来需求量测算如下：我们假设2023-2025年AI服务器台数为46万台、95万台、164万台,根据IDC数据，2023-2025年全球服务器出货量为1493万台、1626万台和1763万台，扣除前述预测的AI服务器出货量，则普通服务器出货量在2023-2025年将达到1447万台、1531万台和1599万台。假设PCIE5.0在2023-2025年的渗透率分别达到20%、40%、60%，通过测算，我们预计23-25年AI服务器和普通服务器升级合计带来PPO增量为1546吨、3232吨和5207吨。 　　在供给端，目前全球仅有沙比克、旭化成、日本三菱瓦斯化学、圣泉集团等少数几家企业掌握了工业化生产PPO的能力和改性能力。此外，PPO需要通过下游CCL、PCB和终端服务器厂商的三重认证，供应商资质难拿到，整个认证周期算下来起码要在1年以上甚至2年，我们预计，PPO在供给端有限的状态下，将整体呈现供需偏紧的局面。 　　投资建议与估值 　　聚苯醚树脂是高速覆铜板的首选材料，伴随则AI服务器、交换机、光模块等下游需求的增长以及国内厂家的技术升级，相关公司将迎来发展机遇,我们推荐东材科技、圣泉集团、联瑞新材、中兴通讯。东材科技：目前公司拥有特种环氧树脂7.5万吨，高频高速树脂5200吨，酚醛树脂11万吨，公司特种环氧树脂主要供应覆铜板客户，逐步弥补高性能树脂在国内市场的供应缺口。圣泉集团：公司是酚醛树脂的龙头企业，其中电子级酚醛树脂处于龙头地位，目前公司拥有PPO树脂300吨，公司后续拟扩产1000吨PPO树脂，将充分受益于PPO树脂带来的业绩增长。联瑞新材：硅微粉领域国家专精特新“小巨人”，产品广泛应用于芯片封装用环氧塑封材料（EMC）、液态塑封材料（LMC）和底部填充材料、印刷电路基板用覆铜板(CCL)，公司在硅微粉领域居龙头地位。中兴通讯：在电信行业，公司服务器及存储产品发货量蝉联第一，公司市场份额超过25%，是三大运营商的主流供应商，AI算力网络，服务器、交换机等ICT产品构建公司新成长曲线。 　　风险提示 　　原材料价格上行；需求不及预期；中高端树脂研发不及预期；国产替代进程不及预期。