德邦证券-策略周报：微妙时，寻增量-210606

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本报告导读：战略看多首批公募REITs，维持A股3300-3800，结构新平衡，紧握两端，深挖业绩超预期，拥抱碳中和。

中美贸易关税拆解，中游制造是加征关税重点，前两轮加征效果显著，第三轮受降税影响半数行业未受损。

PMI回落强化“类滞胀”下半年出现预期，但估值下杀空间有限。

5月PMI显示，5月景气相较4月出现全回落，我们认为这一方面与原材料价格波动过大有关，另一方面与信贷回落带来订单生产动力不足有关。

同时，分母层面，我们上期提到的利率走廊出现拐点正在得到印证，持续拔估值无法得到宏观环境支撑，但不均衡的复苏以及二季度产出缺口仍未回正决定了逆周期调节原则仍为“不急转弯”，估值下杀空间有限。

从宏观环境看，前期增量资金退潮后市场大概率进入微妙时，维持核心区间3300-3800，配置持两端，靶向公募REITs+中美贸易关税寻增量。

外围小非农与非农继续分野，后续通胀压力将更大。

本周四、本周五美国就业数据公布，小非农大超市场预期但非农就业仍低于预期，同时劳动参与率边际回落。

具体来看，失业补贴的持续存在可能是劳动参与率较低的重要推手，而工资的提升强化了通胀压力。

从结果上看，这印证了美联储对于就业复苏仍需较长过程的看法，Taper可能需要三季度末至四季度才讨论；而另一方面极高的劳动力缺口暗示着后续可能出现劳动力的爆发性增长，后续分母端更需要关注的是实际利率将更受就业的牵引还是通胀的牵引，无风险收益率仍处于易上难下状态。

微观流动性稳中有升。

微观流动性不是核心矛盾，股市四大投资主体稳中有升。

公募偏股型基金自四月中旬起发行回升，五月较四月提升16.82%；若以6月第一周发行份额为基准，整月发行份额有望重回千亿。

融资余额连续五周上行，但整体占流通市值比仍稳定，杠杆风险可控。

外资流入稳步提升，半年未至已超2020全年净流入。

随着A股市场的逐步开放，北上资金交易活跃度显著提升，截止到2021年6月4日，陆股通净流入已超去年全年。

解禁高峰负反馈未形成，市场整体承接力度尚可。

随着年内第二波解禁高峰来临，部分优质标的出现逆势上涨行情。

进一步观察发现，大额解禁暂未带来股东集中减持。

中游制造业值得关注。

上游有回流，资金加大中游制造增持力度。

大宗商品价格有所反弹，短暂回调后上游再获资金回补。

全球通胀水平仍在上行，上游价格小幅回落后仍在高位。

北上资金对于机械与电气设备增持力度均超0.4%，整个中游制造板块增持力度排名首位；融资资金净买入电子与机械设备力度最大，下游消费仍被看好但制造业资金流入增速加快。

行业配置：超长赛道/极低估值，深挖业绩超预期，拥抱碳中和。

1、重视兼具疫情复苏带来景气回升以及低估值高股息属性的银行、高速公路，关注高景气有望维持的半导体、国防军工，以及高端化逻辑不断得到印证的啤酒。

2、碳中和长期趋势下三条主线：1）清洁能源增量需求――水电、光伏；2）传统高能耗行业减排替代需求――装配式建筑、新能源车；3）新兴高能耗行业龙头市占率提升――IDC。

我们将中美贸易近五年常项1233件HTS四位代码商品分类对应至相关申万一、二级行业，从而对三轮关税清单共四个执行清单进行拆解分析。

得到核心结论：中游制造是加征关税重点，前两轮加征效果显著，第三轮受降税影响半数行业未受损。

（详见《三轮关税涉及行业受损程度几何？――中美贸易系列专题之一》）风险提示：经济复苏弱于预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。