德邦证券-大类资产配置框架：基于普林格经济周期六段论-210608

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本报告导读：我们通过普林格经济周期六段论对中国2004年6月到2021年5月进行周期划分，验证通过普林格周期进行大类资产配置的合理性，并且寻找先行指标的领先指标提升策略敏感度，最终得出德邦策略知行大类资产配置基础框架。

传统美林周期框架的精华与不足：传统的美林时钟框架是少有能联系宏观及大类资产的框架。

美林时钟的长处是此前少有的基于宏观经济可追踪验证的框架，捕捉到了产出缺口、工业增加值等同步指标/通货膨胀等滞后指标不同组合下大类资产的胜率不同这一本质。

不过，美林投资时钟忽视了央行们的逆周期调控，各国央行试图通过政策调控来降低经济运行中过度的周期性波动，而美林时钟策略却未考虑这一点。

普林格经济周期六阶段对于美林时钟的改进：加入了先行指标（信贷周期），更好适应了货币主义时代。

与美林投资时钟框架不同，普林格经济周期在已有的同步指标和滞后指标基础上，加入了先行指标并以此来更好地适应货币主义时代。

普林格经济周期六阶段在美林时钟的基础下考虑了政府对经济的干涉与调控，从而更准确地划分了经济周期阶段。

我们按照理论划分标准，得出了中国2004年6月到2021年5月普林格周期划分的结果。

普林格周期的应用，寻找先行指标的领先指标。

我们认为回购利率可以作为先行指标的领先指标，并且选择了DR007作为回购利率的代表。

通过计算相关系数可以发现，回购利率和先行指标有着比较明显的负向相关关系，当回购利率当期下降，我们可以预测货币派生在7个月之后上行。

因此，回购利率可以看作先行指标的领先指标。

同时由于其外生性（是央行通过削峰填谷形成的利率走廊），可以认为其与普林格时钟所关注的变量不存在多重共线性，即央行决策并不受大类资产价格影响；但同时，由于利率走廊确实部分影响大类资产，我们在此放松假设。

复盘：普林格周期在大类资产配置中的尝试。

考虑一种理想化的情况，在每一个周期的不同阶段开始的时候，我们都能正确的投资于该阶段中最有优势的资产，并且在阶段结束时，转为投资于下个阶段的最优资产，以此类推。

我们使用普林格周期在每一个阶段投资于该阶段所对应的最优资产，最终的结果是相对于其他单一资产可以明显获得超额收益。

基于我们在第二部分划分的中国普林格周期阶段，采用占优大类资产配置，策略净值（从2004年6月运行至2021年5月）为17.64，年化复合收益率约为18.39%，最大回撤24.59%（出现在策略运行初期）。

探索：其他重要指标与先行指标的关系。

我们发现，我们的先行指标（M1和M2历史百分位的平均值）在与全球其他重要指标分别滞后和领先12个月进行相关系数的计算，均呈现明显相关性，即中国的信贷周期对于利率、汇率、另类投资以及不同大类资产比值均有一定指示作用。

风险提示：模型具有局限性，过往收益率不代表未来期望收益率。