国金证券-石油化工行业研究：页岩油大势已去？-230727

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（以下内容从国金证券《石油化工行业研究：页岩油大势已去？》研报附件原文摘录）
　　投资逻辑： 　　1、美国核心页岩油产区钻井&完井强度回落，2023年原油产量增量或大幅低于预期：我们通过综合钻机数据，高频卫星影像及合成孔径雷达SAR监测数据，发现2023年初至今美国页岩油开采活跃度显著弱于预期。当前美国活跃油井钻机数量自2022年12月恢复至阶段性高位（627台）后开始持续回落，截至7月14日美国活跃油井钻机数量仅有537台左右。美国页岩油核心产区也维持这一趋势，Permian/EagleFord/Bakken活跃钻机数当前维持在326/59/35台左右，均处于历史中低水平。与此同时，美国新增钻井数与完井数量均出现一定回落，但完井数相对下降更为明显，库存井数去库速度减缓，开采强度整体回落，但或许说明美国完井阶段或许存在产能瓶颈或开发意愿不足。油气井完井数与原油产量存在较为显著的关联性，通常在完井2-3个月后开始贡献产量，而当前完井数量自2023年1月以来逐月走低，同时美国原油产量自2023年3月开始出现回落也印证了完井数下滑拖累原油产量。2023年以来美国完井数量持续滑落，尤其是在完井作业高峰期Q2-Q3出现明显下降，2023年美国原油产量增量或低于预期。 　　2、核心产区资源品位趋稳，但仍有滑落风险：Permian产区新钻井单井原油产量在近6个月持续维持在1055桶/天左右，EagleFord产区新钻井单井原油产量甚至出现了极其小幅的回升，当前产量在1410桶/天左右，Bakken产区新钻井单井原油产量在近6个月极其小幅回升并持续维持在1650桶/天，页岩油单井产量并未伴随油价回落而回升且资源品位逐步趋稳，中短期而言，核心页岩油产区单井产量或持续维持这一水平。页岩油资源品位趋稳，油价回落并单井产量未回升叠加页岩油开采活跃度回落，在一定程度上证明美国核心页岩油资源品位产量趋稳但回升空间或较为有限，美国原油产量边际增量大概率较少。与此同时，我们通过对美国页岩油核心产区的资本开支梳理以及用于勘探与开发的数据梳理，当前美国页岩油核心产区均呈现出重开发类资本开支而轻勘探类资本开支的情况。这一趋势显著的说明了美国页岩油企业目前仍集中于现有储量的开发而非考虑稳定的中长期开发规划，虽然当前核心产区的资源品位已经趋稳，在这一资本开支结构下伴随页岩油现有储量的释放，美国核心产区的资源品位仍有滑落风险。 　　3、页岩油上游开发通胀严重，实物工作量增长有限：我们统计了23家页岩油企业2023资本开支预算以及产量指引，发现较为明显的趋势是伴随2022-2023年疫情结束全球经济复苏，叠加地缘局势紧张和高油价引发的能源安全问题，样本页岩油企业仍存在着不小的资本开支增量，2022年、2023E样本页岩油企业资本开支分别有27%、23%的增量；但与此同时，2022年、2023E样本页岩油企业产量增速仅有4%、4%（指引）。在疫情冲击下，劳动力短缺成为上游开发的限制性因素，2022年每周工资同比增加约10%，2023H1每周工资同比增加7%，增加了页岩油企业的生产用工成本；上游开发所需要的部分物料成本也大幅上涨，如压裂井所需要的管状钢等，从PPI指数来看，2022年水泥、钢铁PPI增速均保持在11-13%的范围区间，上游原材料成本上涨也是导致上游开发通胀严重的重要因素，严重限制了页岩油企业增产能力。 　　风险提示 　　（1）美国能源开采政策出现重大变革；（2）加息超预期抑制终端需求的风险；（3）地缘政治风险；（4）卫星定位跟踪数据误差对结果产生影响的风险；（5）其他第三方数据来源出现误差对结果产生影响的风险；（6）模型拟合误差对结果产生影响；（7）其他不可抗力因素。