东吴证券-固收点评：利率走势逻辑分析系列四-存量房贷利率会否下调？-230719

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（以下内容从东吴证券《固收点评：利率走势逻辑分析系列四-存量房贷利率会否下调？》研报附件原文摘录）
　　事件 　　2023年7月14日，在2023年上半年金融统计数据情况新闻发布会中，央行货币政策司司长邹澜提及“支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更（房贷）合同约定（利率），或者是新发放贷款置换原来的存量贷款”。这一表述缘起于何？如何评估这一操作的风险？ 　　观点 　　套利机会的“反转”引发存量房贷利率下调的提议：个人住房贷款加权平均利率自2008年末以来，经历了“升-降-平-降”的变化，截至2023Q1为4.14%。若从个人住房贷款利率单一指标来看，存量房贷利率高于新发房贷利率，加之存款和理财产品等收益率下降，居民提前还款对银行经营的影响触发存量房贷利率下调建议。但引入企业贷款利率比较观察后，我们认为个人住房贷款和企业贷款利率“反转”而带来的套利机会改变，才是央行支持和鼓励存量房贷利率下调的根本原因。如图1所示，一般贷款包含非金融企业和其他部门的贷款（除去票据融资、融资租赁、垫款、委托和信托贷款），其利率可以视作企业和居民部门的“类平均值”，即一般贷款利率图线应当处于企业贷款利率和个人贷款利率之间。2020Q1，一般贷款利率和个人住房贷款利率图线出现了交叉，侧面表明企业贷款利率和个人住房贷款利率之间出现了“反转”。此前企业贷款利率高于住房贷款利率时，企业可贷款买房，再通过抵押房产的方式获取抵押贷款，一定程度上降低融资成本。而在LPR改革后，企业贷款利率逐步下行，截至2023Q1已经降至3.95%的历史低位，个人住房贷款利率虽然从2022年初起也出现了下滑的趋势，但仍然高于企业贷款利率，因此出现了与此前情况相反的“套利”机会，经营贷违规流入房地产。自2022年起，经营性贷款和个人购房贷款余额同比走势出现了明显的分化，2023Q1经营性贷款和个人购房贷款余额同比分别为16%和0.3%。个人购房贷款同比的下行或确实与房地产市场的低迷相关，但在整体经济依然弱势修复的过程中，两类贷款余额同比的一上一下或暗示仅可用于生产经营需求的经营贷款有挪用于购房的可能性，而我们认为这一举动隐含的监管风险是引发央行提出存量房贷利率下调的原因。 　　存量房贷利率下调隐藏的大小行“贷款搬家”问题，令政策态度仅为鼓励而非强制：2022年年报显示，国有大型银行、股份制银行、城商行和农商行的个人定期存款平均成本率分别为2.77%、3.09%、3.42%和3.04%，以个人贷款利息收入/个人贷款余额近似衡量的贷款利率分别为4.7%、5.8%、5.35%和5.42%，住房贷款占个人贷款的比例分别为71%、41%、45%和37%，净息差分别为1.88%、2.1%、1.92%和2.11%。在2008年10月，央行曾发布《关于扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度等有关问题的通知》，将商业性个人住房贷款利率的下限扩大为贷款基准利率的0.7倍，各行推出“七折优惠”的时间点不同，导致出现跨行“转按揭”以争夺存量客户的现象。如果此次大行依靠较低的存款成本，下调存量房贷利率，则小行的优质住房贷款存在流失的风险；反之，如果小行因为净息差优势而下调存量房贷利率，大行跟随下调将令净息差承压，均会出现因“贷款搬家”而引发的问题。 　　总结：综上所述，我们认为相较于提前还贷，企业贷款和住房贷款利率的“反转”令经营贷有违规流入房地产市场的风险是造成央行提出下调存量房贷利率的原因，而鉴于政策一旦实施，存在潜在的“贷款搬家”风险，在不同的情景推演下，对大行和小行的经营存在程度各异的负面影响，因此政策转为强制性的可能性较低。对债券市场而言，存量房贷利率下调带来的政策预期仅会带来短时扰动，不改变下行趋势。 　　风险提示：宏观经济增速不及预期，政策出台力度超预期