中航证券-6月宏观经济月报：全球非均衡复苏延续，重点关注中美央行政策动向-210608

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摘要：海外：疫情之下，全球宏观经济延续非均衡复苏局面。

发达经济体新冠疫情持续向好。

但部分新兴经济体仍处在疫情的“震中”。

阿根廷等大宗商品出口国疫情的蔓延将继续从供给端制约大宗商品供应，影响全球产业链和供应链的恢复。

东南亚各地疫情的持续发酵，或将继续推动发达国家对复工程度最高的中国的产品需求。

5月欧美经济数据显示，供需缺口仍然尚未弥合，造成通胀压力。

美国经济虽继续强劲增长，但速度正逐渐放缓。

失业率改善情况低于市场预期的同时通胀压力持续提升。

其中，房价的快速上涨成为通胀的另一驱动因素。

欧洲经济体商业活动加速恢复以及美国经济复苏斜率放缓扭转了市场对美国领先复苏的预期，美元指数走弱。

后续我们需要观察美联储和欧盟对于退出宽松政策的表态。

如果美联储先于欧盟退出宽松，将对美债利率和美元形成支撑。

美联储提前退出超宽松货币政策的可能性随着基本面的持续改善提升。

美国货币市场流动性的充裕已造成联邦基金利率持续走低，回购市场压力加大。

在这种情况下，美联储继续向市场投放流动性的必要性降低，提前退出超宽松货币政策的可能性将随着基本面的持续改善提升。

我们预计2021年年底美国美联储将开始进行Taper操作，随着相关政策信号的提前释放引发市场预期的调整，下半年美元走弱态势或将中止，人民币的升值或也将告一段落。

后续需密切留意美国就业市场改善情况以及6月美联储会议的最新信号。

如果美联储开始收紧政策，可能会推动美债利率上涨并对国内流动性产生负面影响。

国内：经济势能难言强劲。

4月社零同比不及预期，两年复合增速4.3%，较3月下滑。

1-4月固投方面，房地产仍然是重要支撑，体现韧性，基建回升速度慢于房地产，制造业投资进一步好转但两年复合增速仍为负。

5月，我国出口和进口分别同比+27.9%和+51.10%，进口回升速度快于出口。

4月，规模以上工业增加值两年复合+6.8%，但从环比看边际略微减弱。

总体上，目前经济呈现生产强，出口强，消费弱，投资中的房地产韧性较强而基建和制造业相对较弱的局面，经济的重要支撑和拉动力量依然来自外需和房地产，经济增长势能难言强劲。

CPI预计较温和，PPI上行压力大。

4月CPI同比+0.9%，猪肉为核心的食品价格对CPI上行形成抑制。

结合翘尾因素预计5月CPI同比上行至1.8%左右，相对温和。

4月PPI和PPIRM环比分别为+0.9%和+1.3%，同比分别为6.8%和9.0%。

5月PMI出厂价格指数和PMI主要原材料购进价格指数分别为60.6%和72.8%，基于PMI价格指数和PPI环比历史相关性，结合翘尾因素，预计5月PPI同比8%以上，PPIRM同比12%以上，通胀压力依然很大。

短期内货币政策维持稳健中性。

央行今年2月28日和5月11日发布的季度货币政策执行报告中，连续两次在下一阶段主要政策思路的表述中强调“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”，表明稳健中性仍是货币政策主基调。

PPI方面，随着疫苗的广泛注射，疫情对全球生产的抑制将持续减退，原材料供应国家的生产逐步恢复后，PPI同比在下半年的逐渐企稳是大概率事件。

CPI方面，一方面近年来我国PPI向CPI的传导效应并不明显，另一方面生猪产能持续恢复下猪肉价格稳步下降预计将对CPI上行产生抑制，因此CPI总体走势大概率较温和。

总体上，央行通过收紧流动性控制通胀的概率较低。

经济基本面方面，出口因海外供应链的持续恢复、消费因居民收入恢复较慢、房地产因三条红线等抑制政策、基建因专项债发行节奏的问题，对经济的持续拉动力均存在着较大不确定性。

经济增长的不确定性需要适度宽松的流动性予以呵护，一定程度限制了央行收紧货币政策的空间。

综合考虑通胀和经济增长因素，预计央行短期内货币政策维持稳健中性，下半年随着通胀压力的下降和经济增长压力的上升，货币政策转向适度宽松的可能性将逐渐增大。