天风证券-菜百股份-605599-专注黄金主业，自营开拓天地-230712

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（以下内容从天风证券《专注黄金主业，自营开拓天地》研报附件原文摘录）
　　菜百股份(605599) 　　坚持直营发展，北京市场收入规模领先。 　　公司位于黄金珠宝行业的产业链终端零售环节，主要经营黄金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品和钻翠珠宝饰品等在内的全品类黄金珠宝产品，是北京市场收入规模领先的黄金珠宝企业。公司始终坚持全直营发展模式，充分发挥直营模式优势，快速根据市场需求和消费者偏好进行产品调整，促进整体销售业绩。 　　公司持续拓展营销网络建设，截止22年末，拥有覆盖北京各行政区以及河北、天津、西安、包头、苏州等地的70家直营门店、银行渠道等线下销售网络，以及覆盖全国市场的包括各大电商平台店铺、自营官方商城、直播销售等在内的线上电商销售网络。 　　23Q1迎来开门红，营收同比高增。 　　随着经济回暖，线上及线下消费复苏带来消费增长，23Q1公司实现营收50.5亿元，同增45.6%，归母净利润2.3亿元，同增30.6%。分产品，22年贵金属投资产品/黄金饰品/贵金属文化产品/钻翠珠宝饰品营收分别57.0/40.0/9.4/2.1亿元，同比+24.0%/-7.5%/-10.5%/-6.6%，22年贵金属投资产品收入增长，系国际经济预期等不确定性因素综合影响。 　　黄金珠宝市场规模广阔，供需改变迎来新机。 　　根据欧睿国际，2022年中国黄金珠宝市场规模达8159亿元，市场规模稳步增长。黄金饰品为主要的消费品类，占比约57%。供给上，产品工艺更加多元，根据中国黄金报社调研统计，21年古法金在零售商的黄金产品库存中排名第三，占比16.7%。需求上，自戴已成为消费者最重要的珠宝消费场景，占比达39%，供需同步拉动黄金珠宝市场向好。 　　产品矩阵式发展迎合需求，子品牌聚焦垂直赛道。 　　公司持续加大自主研发投入力度，构建平台化研发体系，不断优化产品线。进行多品牌战略布局，建立子品牌聚焦垂直赛道，加大对专注古法金品类的“菜百传世”和专注钻石镶嵌品类的“菜百悦时光”两个子品牌的培育力度。凭借“北京菜百黄金珠宝博物馆”，公司打造馆店结合的消费场景，积极提升品牌力。 　　推进全渠道布局，积极发力新兴平台。 　　公司在线下通过直营模式稳步扩张，以北京为核心逐步向全国深入，北京总店坪效突出，22年达71.4万/平方米。银行渠道占比较小，收入维持稳定增长。公司通过自建平台和外部加盟布局线上，同时通过直播业务与私域运营获取流量，自播团队日趋成熟。22年公司线上渠道收入为14.7亿元，同比+34.4%，保持较高增速。 　　调整盈利预测，维持“买入”评级。 　　公司打造黄金类“三架马车”，各产品齐头并进。持续加密北京门店，巩固华北优势，同时布局空白市场，运用直营连锁经营模式逐步扩张全国。随着线上、线下消费复苏，新工艺和需求转变为黄金市场带来新活力，公司坚持直营模式扩张更易受宏观消费环境改善展现经营弹性，故调整盈利预测，我们预计23-25年营业收入为160.4/187.9/205.9亿元（23/24年原值为146.6/176.0亿元），归母净利润为6.3/7.2/8.1亿元（23/24年原值为6.1/7.2亿元），对应PE16/14/12x。 　　风险提示：经营区域集中风险；原材料价格波动风险；委外加工风险等。