中信证券-爱美客-300896-投资价值分析报告：创新产品+终端赋能，系统医美解决方案供应商-210609

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公司是国内领先的创新型生物医用软组织修复材料的龙头企业，已有6款III类医疗器械注册证的产品获批上市，持续的研发投入保障了较好的创新产品梯队，伴随国内医疗美容市场的持续扩容和国产化率的提高，公司的长期发展前景良好。

参考可比公司估值，给予公司2022年130xPE，对应合理目标市值1,487.72亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。

公司概览：系统医美解决方案供应商。

公司2004年在北京成立，是国内领先的创新型生物医用软组织修复材料的龙头企业，自主研发的产品主要针对面部、颈部褶皱皮肤的修复，已有6款III类医疗器械注册证的产品陆续获批上市。

伴随着公司品牌影响力的提升和产品的推广销售，公司业绩实现高速增长，2020年公司营业收入7.09亿元（+27.18%），归母和扣非净利润分别为4.40亿元（+43.93%）和4.24亿元（+42.95%），2016-2020年公司营业收入、归母和扣非净利润实现较高的复合增速，分别为49.83%/69.42%/70.12%。

2021Q1公司营业收入2.59亿元（+227.52%），归母和扣非净利润分别为1.71亿（+296.50%）和1.62亿（+303.31%）。

简军女士为公司的实际控制人，截至2021年3月22日直接和间接合计持有公司38.00%的股权。

行业分析：市场持续扩容，国产化率不断提高。

根据弗若斯特沙利文数据（转引自爱美客招股书，下同），2019年国内医疗美容透明质酸产品的市场规模为47.6亿元，2015-2019年复合增速达到26.2%；受益于注射类医美服务的不断发展以及医美透明质酸产品的不断丰富，预计国内医美透明质酸市场的规模在2024年有望达到120.4亿元。

从国内玻尿酸市场竞争格局来看，根据弗若斯特沙利文数据，2019年按销量排名，爱美客、韩国LG、华熙、昊海排在前四，分别占比26.5%、20.5%、16.1%和12.0%；按销售金额排名，韩国LG、艾尔建、高德美、爱美客排在前四，分别占比22.6%、19.7%、14.5%、14.0%，进口品牌仍占据主导地位，未来随着国产技术水平的提高和产品质量的稳定，国产化率有望不断提升。

公司亮点：先发优势显著，新品研发实力强，产品梯队完善。

公司专注于生物医用材料及生物医药领域的研发，于2009年推出国内首款透明质酸钠类注射填充剂，而后陆续推出了国内首款含PVA微球的注射材料（宝尼达）、国内首款含利多卡因的注射材料（爱芙莱）、国内首款应用于颈纹修复的注射材料（嗨体）、新型复合注射材料（逸美一加一）以及国内首款面部埋植线（紧恋）。

弗若斯特沙利文数据显示2017-2019年公司在国内医疗美容透明质酸市场的市占率分别为7.0%、8.6%和14.0%，为排名第一的国产品牌，先发优势显著。

公司重视研发投入，2018-2020年研发投入占比均值为9.30%，至2020年公司研发投入达到6,180.40万元（+27.26%），在研项目中的医用含修饰聚左旋乳酸微球的透明质酸钠凝胶、A型肉毒毒素、基因重组蛋白药物等产品均具有较好的商业化前景。

风险因素：市场竞争加剧的风险、创新风险、新产品开发和注册风险、产品结构相对单一风险、下游客户和行业风险。

投资建议：公司是我国领先的系统医美解决方案供应商，是注射用透明质酸钠产品市场排名第一的国产品牌，并在产品布局、营销推广、新品研发等维度已建立明确的先发优势。

我们预计2021~2023年公司净利润分别为7.93/11.44/16.00亿元，参考可比公司估值，给予公司2022年130xPE，对应合理目标市值1,487.72亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。