东方证券-美国韧性与衰退-1-：房地产反弹，该看淡衰退了吗？-230709

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（以下内容从东方证券《美国韧性与衰退（1）：房地产反弹，该看淡衰退了吗？》研报附件原文摘录）
　　研究结论 　　等待美国经济陷入衰退曾是2023年宏观的强主题之一。而自22年尾联储加息放缓、紧缩预期见顶以来，美国经济持续呈现超预期的韧性，衰退信号与初步建立衰退预期时相比较，并无显著增量与强化。在这一系列报告当中，我们将逐项排查当期美国经济的韧性环节，尝试全面展现经济韧性的成因、现状、趋势，并据此设法再次回答美国有无衰退、何时衰退的问题。 　　房地产数据的回暖，是近期市场交易经济软着陆的一项关键论据。在这篇报告当中，我们介绍了近期美国地产出现的反弹现象、房地产数据表现之于经济周期的含义，复盘了历次经济周期尾声阶段与当前类似的地产反弹（或反转），并结合本轮经济、政策周期要素，评估了当前地产反弹的内涵与前景。 　　本轮地产反弹的具体表现：首先，反弹最早、最连贯的是房地产景气指标。投资、销售指标之中，新屋领域的回暖最为显著，新屋销售同步于开工数据，近期出现超预期的大幅反弹，但是占据更大比重的成屋销量仍然位于历史低位。价格方面，各主要房价指数环比反弹，同比增速继续下行。房地产的回暖还体现在具有经济领先性的美股市场表现，美股地产板块相对表现在2022年10月下旬企稳（美联储紧缩边际放缓），随后开始显著跑赢。 　　房地产的底部确认，意味着经济进入复苏阶段。房地产的底部确认对于经济周期所处位置的判断来说意义重大。每一轮经济衰退周期都涵盖了一个较大级别的房地产周期的底部。反过来说，当房地产数据的底部确认，经济周期也就基本见底、确认衰退，并开始朝向复苏阶段发展。当前地产回暖，同时美国还未迎来标准意义上的衰退，如果随后反弹的趋势连贯，确实在较大程度上能够支撑经济已经规避掉衰退风险的判断。 　　但其实地产反弹是历次经济周期尾声阶段的多发现象。核心逻辑在于：在经济周期的尾声阶段，货币政策转入宽松（或市场预期、资产价格定价转向宽松），利率下行，叠加地产价格、库存等指标已经经历一段时间的连续调整，促成了房地产市场的短暂回暖。这种回暖，在软着陆周期是房地产周期的底部确认，而在硬着陆周期，则仅表现为房地产的短期反弹和随后的二次触底。 　　依据当前房地产回暖的态势，尚无法准确判定本轮经济周期是否已经规避掉衰退风险。如果反弹/反转是地产周期维度上的经济软着陆、硬着陆分野，那么归根结底，塑造居民部门韧性的就业走势，或是接下来决定地产仅是短期反弹，还是走向趋势反转的关键。在硬着陆周期，往往是就业大幅恶化创造了地产周期反弹后的二次触底。从本轮情况来看，首先，无论房价还是利率，哪怕在经历了一段时间的回调后，对于处在地产市场需求端的居民部门来说都还是“太贵了”。其次，美国就业市场迄今表现强于预期，但在整体维持强势的同时，薪资增速回落趋势连贯，离职率见顶回落，首申失业金人数见底反弹，这些都是提示就业市场拐点的信号。就业数据在整体经济周期当中往往偏滞后，当前美国经济领先指标处于低位且继续回落，同步指标偏韧性，表明当前美国经济韧性确实更多来自于经济压力传导的滞后性。我们发现领先指标与同步指标间的差值，是就业数据（如首申失业金）的领先指标。根据这种领先规律，预计首申失业金人数将在23H2继续显著恶化。如果出现这种情形，那么未来房地产周期二次触底的可能性无法排除。 　　风险提示 　　美联储超预期加息的风险。银行危机、信贷紧缩和信用风险发展的不确定性。经济基本面的非线性变化。