天风证券-策略·行业配置：哪些行业股价偏离了基本面？下半年能否修复？-210609

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　　核心结论：在大部分的时候，不管市场是牛市、熊市、还是震荡市，不管风格是蓝筹还是成长，也不管板块轮动是快还是慢，一年维度的涨幅大小与当年扣非增速高低，呈现单调正相关关系。宏观环境相似的17Q2，在Q2的下跌行情中出现部分高景气行业偏离，但后期能够延续高景气的行业均得到修复。今年以来，大部分行业都遵循了景气决定超额收益的逻辑，少部分行业年初以来的股价与景气出现偏离，（1）未来能否修复，重点在于这些行业的高景气能否持续，这7个暂时偏离的行业，在近期反弹行情均已经不断修复，展现出了【景气决定超额收益】的逻辑。（2）而修复的力度，在于高景气改善的幅度。因此，看好【半导体】、【军工电子和原材料】下半年实现超额收益，关注化学纤维、动物疫苗、面板及组件、光伏、金融IT的估值修复。
　　1.实证检验：我们在报告《从年化12%到年化28%，行业比较模型的进阶之路》中，提到过一个重要逻辑：一年维度的涨幅大小与当年扣非增速高低，呈现单调正相关关系。对于中期维度的行业选择：我们将高景气（高增速）作为首要选择；而在增速足够高的情况下，可容忍增速环比回落一定幅度，此时也可适当忽略估值的高低。
　　2.今年以来，大部分行业都遵循了景气决定超额收益的逻辑，但最值得注意的是，有部分行业今年以来的股价表现平平，在景气决定超额收益的图5中暂时偏离。在这些偏离的行业中，如果行业未来仍能够保持高景气，随着业绩的不断验证，股价大概率不会和景气偏离，超额收益很大概率在下半年实现。
　　3.宏观环境相似的17Q2，在Q2的下跌行情中出现部分高景气行业偏离，但后期能够延续高景气的行业均得到修复，修复的力度在于景气改善的幅度。
　　（1）17Q2与当前宏观环境极为相似：同样处于货币紧平衡、信用周期继续回落的环境，全年大概率估值收缩而赚盈利的钱，同样PPI处于高位，上游涨价挤压中游企业利润。巧合的是，年初均出现上涨后回调，在2017年年初的行情中，大部分行业都遵循了景气决定超额收益的逻辑，但部分高景气行业暂时偏离。
　　（2）高景气的行业股价发生偏离，未来能否修复，重点在于高景气能否延续：在17年下半年的行情中，除了高景气无法延续，净利润增速快速下降的化学纤维和面板及组件，后续反弹较差之外，其余11个高景气能够延续的行业在下半年的行情中普遍对上证指数以及沪深300实现超额收益，这些前期偏离【景气决定超额收益】这一逻辑、高景气能够延续的行业，下半年都得到了修复。
　　（3）而修复的力度，在于高景气改善的幅度：信息安全、化肥、5G硬件、造纸、钢铁由于净利润增速改善较大，反弹幅度尤其明显，反弹行情中上涨均超过35%。
　　4.哪些股价偏离高景气的细分行业下半年会有修复机会？
　　（1）根据历史来看，高景气的行业股价发生偏离，未来能否修复，重点在于这些行业的高景气能否延续，这7个股价暂时偏离、高景气能够延续的行业，在近期反弹行情均已经不断修复，展现出了【景气决定超额收益】的逻辑。
　　（2）而修复的力度，在于高景气改善的幅度：我们在前期报告《周度最大解禁规模如何影响市场？本周内外因素有何变化》和《反弹窗口期前移，持续性关键看两因素，推荐两板块》中重点推荐的前期跌幅较大、增速连续改善明显的【半导体】、【军工电子和原材料】，在510以来的反弹行情中，均实现15%以上的反弹，快速向右回归（涨跌幅回升）。景气高且错杀明显的行业，展现出极强的弹性。
　　（3）因此，看好【半导体】、【军工电子和原材料】下半年实现超额收益，关注化学纤维、动物疫苗、面板及组件、光伏、金融IT的估值修复。
　　风险提示：业绩不达预期、海外流动性拐点、国内资金面变化