中信证券-华恒生物-688639-投资价值分析报告：丙氨酸龙头领跑全球，碳中和利好市场广阔-210610

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　　公司是氨基酸生物制造领域的龙头企业，凭借技术创新和产业链布局建立了以丙氨酸、D-泛酸钙、α-熊果苷为主的产品体系，针对丙氨酸及新产品L-缬氨酸的募投项目正逐步落地投产，客户合作关系稳定，市场份额稳步提升。随着“碳中和”政策利好下生物制造行业的蓬勃发展和下游日化清洁、医疗保健等多领域需求持续提高，公司有望迎来全新增长点，未来成长空间广阔。给予公司2021年50倍PE估值，对应目标价82元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　公司是全球丙氨酸行业龙头，首创厌氧发酵技术业内领先。公司是一家以合成生物技术为核心，主要从事氨基酸及其衍生物产品研发、生产和销售的高新技术企业。根据中国生物发酵产业协会数据显示，2019年全球丙氨酸系列产品市场需求总计约5万吨，公司2019年丙氨酸系列产品的产量和销量分别为25,704.47吨、23,721.26吨，市占率接近50%，已成为全球丙氨酸行业龙头，L-缬氨酸等新产品也正稳步落地投产。2020年公司实现营业收入4.87亿元，归母净利润1.21亿元，综合毛利率达到45.92%，呈现出行业领先的盈利能力和成长稀缺性，有望迎来新一轮高增长。
　　合成生物产业空间扩容，带动小品种氨基酸需求景气。与传统化工技术相比，合成生物技术具有环保健康、低成本高质量的优势，在生物医药、日化清洁等领域具有广泛的应用场景，“碳中和”政策利好下合成生物产业正进入全新的蓬勃发展期。小品种氨基酸可用于生产绿色螯合剂MGDA、氨基酸表面活性剂等绿色产品，2020年全球MGDA需求量达到16万吨，表面活性剂消费量超过1680万吨，拥有先进制造工艺和充足产能储备的企业将充分享受行业红利。
　　研发实力铸就宽阔护城河，在研储备助力长效发展。公司已建立多学科交叉的产学研体系，研发费用率呈逐年上升趋势，专利数量领先同业可比公司。经过研发团队多年深耕沉淀，公司在工业菌种创制、发酵过程智能控制、高效后提取等环节确立了完备的技术优势，构建了以生物细胞工厂为核心的发酵法生产工艺和以酶催化为核心的酶法生产工艺，同时也展现出巨大的经济和环境效益。
　　生物制造平台强化技术优势，募投项目打造全新增长极。公司通过生物制造平台实现产品产业化，上下游综合布局建立完善的产品体系，“交替年产2.5万吨丙氨酸、缬氨酸项目”和“发酵法丙氨酸5000吨/年技改扩产项目”等募投项目将逐步释放产能，计划于2023年达产，有望新增丙氨酸产品产能2万吨。
　　风险因素：市场容量有限导致下游需求增长未及预期；原材料及产品价格波动风险；初期技术研发投入成效未及预期；募投项目产能增长未及预期。
　　投资建议：预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.79/2.43/3.00亿元，对应EPS预测分别为1.65/2.25/2.78元。考虑到公司龙头地位和未来几年的高增长性预期，给予公司2021年50倍PE估值，对应目标价82元，首次覆盖，给予“买入”评级。