民生证券-策略专题研究：言不必称日本-230614

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（以下内容从民生证券《策略专题研究：言不必称日本》研报附件原文摘录）
　　与其担忧类似日本的“资产负债表衰退”，不如先思考眼前的“中等收入陷阱”。 近两年来，由于国内房地产市场的低迷， 越来越多的研究将日本作为中国经济增长的一个对标国家，对“资产负债表”衰退和可能出现的增长停滞有诸多的探讨。但更为迫切的问题或许不在于此，而是中国已然如过去的拉美国家一样，在国民收入水平未突破中等收入陷阱时，就面临了来自全球产业价值链的竞争和挤压。 在看待未来经济增长前景时去类比 1990 年代后的日本，或许是一种“失焦”的表现，它表达了一种对未来经济增长的悲观预期，但同时又展现了人们对这种路径演绎下的终局结果没有足够清醒的认知。 　　在全球价值链上，中国没有“停滞”的选项，而是“逆水行舟，不进则退”。 我们在前期报告中也提到过，中国面临的挑战与 1980 年代日本所面临的产业链转移有相似之处， 但与当时日本在诸多产业的价值链上赶上甚至超越美国不同的是，中国在全球价值链上的相对地位仅在 2014 至 2017 年间高于日本，一直以来相较美国都有差距， 这种价值链地位上的差异背后反映的或是中国在以发达国家主导的全球价值链上已触摸到瓶颈和天花板， 这也意味着模仿日本在贸易政策上单方面妥协以换取价值链份额的策略很难奏效，可能面临的是高端价值链无法突破的同时，低端价值链份额被蚕食的局面， 对中国来说亟需的是引领一个更加公平、共赢的贸易秩序，以及挖潜国内统一大市场。 　　国内消费迎来变化，不是日本“第四消费社会”的投影。 经济增长放缓、老龄化、人口减少成为了当下不少研究者将中国与日本对比的理由， 但这种类比的一个问题在于：不论是从总量的平均收入层面，还是在结构的分化层面来说，中国都与当时的日本截然不同，我国或许还有大量消费者仍处于追求物质富足的过程中，何谈直接进入追求精神富足的“第四消费时代”。 同样的，我们不认为“降级”一词能够描述国内的消费现状， 原因在于：一方面， 资产负债表收缩仅发生在部分人群，不会普遍性地触发所有消费者群体共同向下消费；其次，在分化巨大的消费者群体里， 我们在过去习惯了将目光聚集于其中 2%人群的“消费升级”和“高端化”，但此轮中，反而是占绝大多数的群体未遭受房地产下行的拖累，甚至由于过去两年被动或主动的“缩减开支”和“不买房”积攒了一定的超额储蓄，当他们压抑的消费需求释放出来的时候，与以往不同的消费现象便开始发生， 消费的“量升价减”反而反映的应当是消费者群体重要性的逆转，在未来， “沉默的大多数” 的消费需求和“升级”更应被重视。 　　变化的世界，变化的中国，结构上的逆转是趋势性的而非周期性： 当越来越多的人去关注和研究日本以及它“失去的三十年”时，也意味着越来越多的人认为中国目前正面临着日本当年的挑战，并开始焦虑如何避免重蹈日本之覆辙，但也许“破题之眼”早已经铺陈开来： 这是因为我们无法如当年的日本一般“躺平”，也就注定了无法后退。 中国所拥有的 14 亿人口的消费市场，是我们应对产业链转移压力的底牌，如何激发这一消费市场的潜能，则正像是 1960年代起实现“一亿国民皆中流”的日本所提示的那样： 缩小收入差距、弥合消费的不平等， 这在我国被称为“共同富裕” 和“乡村振兴”。消费的逆转并不仅与消费自身有关，它是中国破解眼下难题的必经之路， 这一逆转提醒我们需要以从未有过的专注去观察中低收入阶层和低线城市、下沉渠道，只有当以“更多人的崛起”而不是“消费降级”去理解当下的变化时，属于股票投资的星辰大海才会展开。同样的，当我们以产业链转移中继续实现产业链攀爬和优势产业继续扩张的视角去理解当下，才能突破简单的“产业链外迁”的叹息之墙。 　　风险提示：（1）全球地缘政治风险；（2） 他国经验不一定适用