中信证券-一周研读：军工煤炭行情或开启-210611

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关键词【把脉5月经济数据】【军工/煤炭板块行情或开启】【首次买入】【Q1财报总结】【把脉5月经济数据】基于对本轮通胀成因的分析，我们预计当前PPI同比或已位于年内高点，而社融增速或已回落至年内低点附近，出口景气仍然较高。

同时，我们认为10年期国债收益率的合理中枢点位是3.2%左右。

【PPI或已位于年内高点】近期大宗商品价格持续上涨，用电需求增加也推升了能源成本，5月工业品价格环比涨幅再度扩大，同比更是创下2008年10月份以来新高。

基于对本轮通胀成因的分析，我们预计当前PPI同比或已位于年内高点，后续PPI环比持续快速攀升的空间相对较小。

另外，核心CPI持续温和上行，表明居民消费需求复苏的趋势延续。

当前PPI和CPI的剪刀差创有记录以来新高，后续有望收敛，在这一过程中，消费制造业和高技术制造业的盈利状况有望得到支撑。

【出口增速小幅回落不改全年趋势】5月出口两年复合增速高于10%，出口景气仍然较高，5月单月增速低于预期可能主要受到广东疫情和高运价的扰动。

向后看，预计亚洲疫情促使我国“替代效应”增强，对出口有一定的正向影响。

综合来看，我们对外贸增长较为乐观。

但考虑到大宗商品价格对不同行业的压力以及终端议价能力的不同，外需持续高景气对制造业利润和投资的传导可能在行业上呈现分化。

【社融或已回落至年内低点附近】5月信贷重回平稳增长，且信贷结构继续偏优，M2增速小幅回升。

但受直接融资净增量转负以及政府债净融资同比少增影响，社融增速仍在持续回落。

从年内社融节奏观察，我们认为5月社融增速已经大概率回至年内低点附近，伴随6-9月专项债发行节奏的加快，社融将逐步企稳，年内或有小幅回升可能。

【PPI触顶，核心通胀继续回升】5月通胀全面上行，非食品项价格全面上涨、PPI同比再次大超预期。

5月份9%的PPI同比增速基本确定了年内的通胀顶点，但是我们认为后续一个季度时间内PPI同比回落的速度可能不会太快。

而随着食品项基数效应减弱、非食品项价格普遍上涨，预计CPI和核心CPI年内都将维持回升趋势。

目前阶段通胀仍然不是货币政策的主要目标和债市的核心矛盾，除油价补涨和通胀传导之外，需关注通胀压力下央行对冲流动性缺口的力度，警惕资金面波动对债市的冲击。

【信贷回暖，直融偏弱】5月信贷投放节奏有所回升，预计后续信贷增速保持平稳。

前期债券融资增速偏低，后续专项债投放或将提速。

我们认为年内板块盈利增长具备较高确定性，当前估值水平看仍处于“高性价比”区间。

个股选择可遵循两条主线：1）优质银行：估值溢价延续，盈利领先带来持续阿尔法收益，如招商银行、平安银行；2）修复银行：具备风险拐点、估值修复特点的标的，具体包括兴业银行、光大银行、南京银行、江苏银行和大行。

【海运价格飙升是否对出口形成阻力？】海关总署公布数据显示，按美元计价，我国5月出口总额为2639.2亿美元，同比增27.9%，比2019年同期增23.4%。

5月份的出口依旧维持了20%以上的增速，但在市场普遍较高的预期下，不及预期值31.9%，也较4月份数据有所回落。

5月份我国出口受到多重因素的影响，如欧美外需持续拉动出口，人民币走强，东盟外需略微减弱等。

此外，出口回落需要关注到5月份集运价格飙升、海运不畅等因素对当前出口形成的一定阻力。

【10年期国债收益率的合理点位是什么？】从政策利率或资金利率与10年期国债收益率的利差角度分析，是明确国债收益率合理中枢点位的有效路径之一，但直接参考2019年和2020年的利差水平略似“刻舟求剑”。

当前与2019年处于不同经济周期，与2020年处于不同货币政策周期，同时结合货币政策传导机制，均表明不能使用2019年和2020年利差水平直接参照。

结合近期央行领导讲话和实施正常货币政策时期的利差水平，我们认为10年期国债收益率的合理中枢点位是3.2%左右，本轮回调只是利率回归合理中枢水平的过程，并非超跌，震荡市场中建议保持谨慎，避免盲目“抄底”。