开源证券-投资策略周报：人民币贬值周期回溯与启示：防御当下，布局长远-230604

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（以下内容从开源证券《投资策略周报：人民币贬值周期回溯与启示：防御当下，布局长远》研报附件原文摘录）
　　回溯： 2016 年以来 7 轮人民币汇率贬值周期 　　近期人民币汇率亦在内外因素共同作用下出现快速贬值， 5 月 18 日美元兑人民币即期汇率“破 7”，究其原因：一方面，目前国内经济处于弱复苏环境，企业正面临较为困难的“主动去库”尾声；另一方面， 预计年内美联储降息概率较低，尤其是市场对于 6 月加息预期重新上升，短期内或对人民币汇率形成掣肘。 　　配置：防御当下，左侧渐进布局反攻先锋“成长” 及出口链 　　我们统计了 2016~2022 年期间 6 轮人民币贬值周期内市场表现发现， 人民币贬值初期市场整体趋于下跌，但贬值中后期有可能出现反弹。 具体来看：（1）人民币贬值初期风险偏好回落，市场趋于调整。 期间，市场偏向于选择防御策略，以金融和消费为代表的价值风格表现相对占优，包括银行、食品饮料、农林牧渔和家用电器在历次人民币贬值期间均具有较强的防御属性。（2） 人民币贬值中后期市场或出现反弹，呈现上涨行情。 市场风格来看，多数情况下成长风格表现较为占优， 反弹的成长方向往往是景气度相对明显占优的行业。 　　出口链来看，我们选取 A 股市场上海外业务收入占营收比重在前 30%的二级行业，通过历史复盘可以发现： （1） 人民币贬值+市场下跌期间，出口链并未获得明显的超额收益； （2） 人民币贬值+市场上涨期间，出口链具备超额收益的占比提升，尤其是最近两年出口链超额收益显著且占比较高（70%以上）。 　　因此，根据历史复盘经验启示， 短期内在人民币贬值因素尚未出现积极变化之前，我们仍维持偏谨慎的观点。 静待国内经济复苏驱动力增强或外部风险释放，市场风险偏好有望回升，中长期对于 A 股我们依然保持乐观；届时， 成长风格及出口链或将成为反攻先锋。 　　配置建议：我们判断在短期人民币贬值压力下，情绪面、流动性回落，这意味着现阶段应该赚“盈利”的钱，而非估值，配置方面偏向于业绩贡献较大，估值相对便宜的行业：（1）电力设备，包括：大储、充电桩、特高压、光伏等未来仍具成长性，且目前估值已经降至合理偏下水平的细分领域，尤其是光伏（TOPcon）具有较高性价比。（2）公用事业，尤其电力行业，受益于成本下降及用电量回升，净利率改善明显；（3） AI 调整之后或将再次走出分化， 6 月在“苹果” MR 的催化下，具备落地性且估值合理的细分领域，包括： AI 算力、半导体及游戏等亦有望受益于盈利增长的确定性；同时，我们亦看好硬科技的其他领域如机械自动化。此外，银行、食品饮料等盈利波动较低，且相对收益预期扩大，亦具备较好的防御属性。 　　风险提示： 国内经济复苏不及预期；美国货币政策超预期；工业用电未见明显扭转； 历史经验具有一定的局限性，未来可能存在变化