光大证券-华润万象生活-1209.HK-首次覆盖报告：商管龙头，扬帆起航-210614

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背靠强大平台资源，拥有卓越全业态运营能力，2020年成功IPO上市公司是实力雄厚的著名央企华润集团旗下房地产战略业务单元华润置地的成员公司，是中国领先的物业管理及商业运营服务提供商，自2014年起确立「中国商业地产领导者」的定位并强化向商业物业提供服务的战略；2020年，公司于香港联合交易所主板成功上市，成为当年联交所第三大IPO。

住宅物业管理聚焦中高端项目，商业运营及管理竞争站位突出截至2020年，公司住宅物业在管面积的76.3%来自于母公司华润置地，受益于此，公司住宅物业管理项目多集中于高能级核心城市，项目定位高、品质佳。

2017-2020年，公司住宅物业管理在管面积从6116万平米增加至1.07亿平米，三年复合增长率约为20.3%，增长态势稳健。

近年来，伴随城镇化进程的推进、居民消费升级和技术迭代的潮流，中国房地产行业价值链重心由前端开发逐渐向后端运营转移。

在这一背景下，公司把握住了机遇，在商业运营及管理领域确立了领先地位。

购物中心方面，公司依靠「万象城」和「万象汇」双产品线的布局构筑起了强大的品牌壁垒；写字楼方面，公司通过打造城市地标型的建筑树立了不凡的形象。

截至2020年，公司为57个已开业购物中心项目提供商业运营服务，总建筑面积为610万平方米；为23个写字楼提供商业运营服务，总建筑面积为150万平方米；为80个写字楼提供物业管理服务，总建筑面积为570万平方米。

规模扩张较快，结构不断优化，毛利率稳步提升2017-2020年，公司营收从31.3亿元增加至67.8亿元，三年复合增长率29.4%(2020年增长15.5%)；归母净利润从3.9亿元增加至8.2亿元，三年复合增长率28.2%（2020年增长124.1%）。

其中，商业运营及物业管理服务的营收占比从2017年的32.9%持续提升至2020年的42.7%。

盈利预测、估值与评级：目标价50.60港元，首次覆盖“买入”评级我们预测公司2021-2023年的营业收入分别为90.6亿元、122.7亿元、163亿元，归母净利润分别为14.3亿元、19.1亿元、25.3亿元；根据相对估值法，给予2022年50倍PE，对应目标价50.60港元；根据绝对估值法，公司合理价格为51.45港元/股；鉴于公司在商管领域拥有显著的领先优势，业绩增速较快，首次覆盖给予“买入”评级，目标价50.60港元。

风险提示：人力资源成本上升风险；母公司依赖风险；新冠疫情反复风险。