国金证券-策略谋势：是主线，还是主题？-230521

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（以下内容从国金证券《策略谋势：是主线，还是主题？》研报附件原文摘录）
　　前言：1）主题一般都是失败的主线，早期的主线往往是主题。市场主线（一般持续2-3年）大多是那些长期逻辑在短期业绩持续得到验证，甚至超预期的板块。市场主线在早期阶段，当市场对其基本面存在一定分歧的时候，往往呈现出主题投资特征。主题投资表现为：随着事件等因素催化，估值持续抬升。主题之所以是失败的主线，因为业绩得不到持续验证；2）当前对市场的主线之争，TMT很明显在长期逻辑的短期业绩验证方面更具有优势。TMT板块业绩改善趋势的逻辑来自三个层面：短期业绩来自疫情冲击后内生改善；中期业绩来自疫情冲击后自主可控和国产替代进程加速；长期业绩来自AI对产业趋势和生态的优化。 　　一、业绩是区分主线行情和主题行情的试金石 　　主题一般都是失败的主线，早期的主线往往是主题。市场主线（一般持续2-3年）大多是那些长期逻辑在短期业绩持续得到验证，甚至超预期的板块。市场主线在早期阶段，当市场对其基本面存在一定分歧的时候，往往呈现出主题投资特征。主题投资表现为：随着事件等因素催化，估值持续抬升。主题是失败的主线，因为业绩得不到持续验证。 　　所谓市场主线，往往都具备长期逻辑，并且短期业绩持续验证。比如，2013-2015年移动互联网浪潮下的TMT板块；2016-2017年集中度提升下的大盘蓝筹板块；2019-2021年自主可控下的半导体和2020-2022年双碳下的新能源。 　　与之对应的市场主题，往往也具备一定的长期逻辑，但在短期业绩上往往难以形成持续的支撑。比如，2013年的自贸区主题、2014年的国企改革和一带一路主题、2016年的PPP主题、2019年的信创主题、2021年的元宇宙主题。 　　举例来说，2019年自主可控的长逻辑下，半导体、计算机和军工等行业在一季度均有明显的超额收益。但事后来看，后续成为市场2-3年主线的是半导体，计算机行情则不具备持续性。究其原因，首先，在2019年一季度，半导体和计算机都呈现拔估值的特征；其次，半导体业绩持续验证自主可控长逻辑，而计算机业绩增速较为疲软；最后，后续疫情对两个行业的影响明显不同，半导体是疫情受益板块，计算机是受损板块。 　　二、TMT有望成为长期市场主线，短期仍存向上空间 　　TMT具备了成为未来2-3年投资新主线的所有特征，也就是“基本面见底回升、机构配置低位”的必要条件，“产业趋势新变化”的充分条件。“长期逻辑在短期业绩上持续验证”的充分条件。当前对市场的主线之争，TMT很明显在长期逻辑的短期业绩验证方面更具有优势。其中最大的优势在于短期业绩的持续验证。TMT板块业绩改善趋势的逻辑来自三个层面：1）短期业绩来自疫情冲击后内生改善；2）中期业绩来自疫情冲击后自主可控和国产替代进程加速；3）长期业绩来自AI对产业趋势和生态的优化。 　　本轮TMT主线短期节奏如何演绎？以史为鉴，本轮TMT主线的短期明显调整或跟随市场调整，也就是宏观因素对整体市场的冲击或是TMT主线最大的风险。美联储政策预期转向宽松阶段，短期整体市场风险相对有限，TMT行情短期也难言见顶。 　　三、市场观点：行情更上一层楼，TMT崛起 　　1）方向：海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变；2）位置：行情刚至中段。从私募仓位、大股东增减持规模、指数换手率等三类市场结构指标来看,当前市场温度并不高；3）风格：进击中小成长。经济没有上行弹性的情况下，中小成长将是超额收益核心主线。 　　四、行业配置：TMT崛起以及“券商、黄金” 　　布局产业政策和产业趋势共振的机会，以TMT为代表,同时重视券商与贵金属板块投资机会。推荐：1）计算机、通信、传媒、半导体；2）券商、黄金。 　　风险提示：经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件