金信期货-日刊-230517

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（以下内容从金信期货《日刊》研报附件原文摘录）
　　4月经济数据全面不及预期，修复动能从“补偿性”向“内生性”切换下，经济环比走弱，内生动能偏弱和总需求不足下经济复苏进入反复期。这也与前期公布的PMI和高频数据等均保持一致。 　　从分项来看，供需两端均在下滑，4月当月出口、房地产投资、制造业投资、基建投资增速均有所回落，仅有工业和社零增速回升，但主要受到去年4月疫情扰动下的低基数效应影响，两年复合增速仍在下滑。 　　3月以来“就业-->收入-->消费”以及地产两大循环的修复未能持续，在本轮政策强调消费而非投资的拉动模式下，由出行链条向内生需求拉动的链条辐射较短且滞后性强，叠加当前价格端与库存的共振偏弱，内生循环的畅通仍需要时间，微观主体活力和预期仍然偏弱。 　　一方面尽管失业率在降低，但就业质量和收入的改善相对偏弱，青年群体的就业压力仍大，消费倾向的修复较为滞后；另一方面，在前期积压需求释放后，4月地产高频销售再度回落，居民需求端预期仍难扭转，且难以支撑房企现金流以及前端拿地开工动力。 　　往后看，内生动能的修复存在空间但需要时间，政策“高质量可持续发展”诉求以及强调“就业-收入”而非投资拉动的方向下，总量政策克制保守，经济修复的弹性受到制约，二季度经济仍体现为弱修复格局。 　　不过随着二季度低基数效应下形成同比高点后，年中政策端仍存在博弈空间，而价格信号和需求的负反馈循环需要警惕。总需求不足依然是经济主要问题，恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在，财政和地产政策仍是稳定居民收入预期、提振投资的重心。 　　一季度货币政策执行报告新增的的“保持利率水平合理适度”，一方面实际利率要与潜在增速相匹配，另一方面利率决策避免大放大收，央行更需降低利率的整体波动以稳定微观主体预期。央行强调“若利率长期过低，会带来产能过剩、通货膨胀、资产价格泡沫、资金空转等问题”。 　　当前平均贷款利率已经处于历史低位，预计后续贷款利率继续下行的空间已经不大。政策利率方面，当前经济仍在在向潜在产出回归，叠加二季度大概率是同比读数高点、产业和结构性政策发力的当下，短期还看不到降息的必要性。宏观象限处于复苏初期，稳增长关键阶段货币政策仍需保驾护航，因此政策大概率仍将继续保持稳中偏松的流动性环境。 　　近期股债商资产价格表现均反映市场对于经济复苏不确定性的担忧，总需求不足+经济弱复苏路径下，带来今年资产定价的趋势弱化和波动加大的格局。不过近期PMI、通胀、信贷等一系列数据不及预期下，市场预期一定程度上已对此有所修正，政策信号将是后续定价的关键。 　　股：股市短期仍处在“经济弱复苏+政策偏温和+存量资金博弈”下的震荡格局中，中期经济修复趋势延续和政策博弈或打开上行空间。分化式复苏结构下股指仍缺乏趋势性机会，存量资金博弈下板块轮动加快。 　　债：存款利率下调+经济基本面环比走弱+配置压力释放，近期债市表现明显偏强，长端利率进入2.6-2.7%的阻力位。但考虑到今年经济好于去年而资金面高于去年的格局，同时基本面共振极致下债市对昨日低于预期的经济数据并无过多反应，后续或对利好逐步钝化。 　　商品：前期疫后脉冲和抢开工对投资需求的提振边际转弱，补偿性修复动能逐渐结束，地产投资尤其是前端开工偏弱的结构下，需求回暖不及预期。不过黑色系商品前期调整较大+市场减产预期+空单获利了结，短期市场情绪或有所回暖。 　　海外美联储进入加息周期尾声，在“通胀韧性”和“金融稳定”的权衡下6月大概率将暂停加息，不过考虑到当前就业数据和通胀韧性仍然较强，三季度或难给出降息信号，短期需要对美债、美股、黄金等较为充分计入了下半年降息预期的资产保持一定的谨慎。