东亚前海证券-山西汾酒-600809-年报及一季报点评：业绩表现超预期，看好高端化与全国化前景-230428

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（以下内容从东亚前海证券《年报及一季报点评：业绩表现超预期，看好高端化与全国化前景》研报附件原文摘录）
　　山西汾酒(600809) 　　事件 　　公司发布2022年报及2023年一季报，2022年实现营收262.14亿元，同比+31.26%；实现归母净利润80.96亿元，同比+52.36%。2023Q1实现营收126.82亿元，同比+20.44%；实现归母净利润48.19亿元，同比+29.89%。 　　点评 　　中高价酒类表现亮眼，省外市场增长迅速。营收方面，2022年与2023Q1分别同比+31.26%/+20.44%，略超公司预期增速（同比+30%/+20%左右）。分产品看，2022年中高价酒类/其他酒类分别实现营收189.33/71.07亿元，分别同比+39.45%/+14.05%；2023Q1中高价酒类/其他酒类分别实现营收94.96/31.27亿元，中高价酒类增长亮眼；分区域看，2022年省内/省外分别实现营收100.36/160.04亿元，分别同比+24.35%/+36.35%，2023Q1省内/省外分别实现营收50.22/76.01亿元，分别同比+30.30%/+14.71%，省内大本营稳定，省外快速增长，其中2022年长江以南市场营收同比增长超50%。截至2023Q1，公司合同负债为41.72亿元，同比+2.92亿元（+7.51%），环比-27.36亿元。 　　利润端大超预期，产品结构与费投效率均有提升。利润方面，2022年与2023Q1分别同比+52.36%/+29.89%，显著超出此前预期（同比+49%/+20%左右）。2022年公司毛利率为75.36%，同比+0.45pct，2023Q1毛利率为75.56%，同比+0.80pct，主要系公司产品结构持续优化。费用方面，2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.98%/4.63%/0.22%/-0.14%，分别同比-2.84pct/-1.21pct/+0.11pct/+0.03pct，2023Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.95%/2.08%/0.15%/-0.01%，分别同比-3.20pct/-0.48pct/+0.07pct/+0.06pct，费用投放效率有所提升。 　　高端化与全国化持续推进，高质量发展下业绩目标有望兑现。2023年公司稳中求进，力争营收同比增长20%左右。品牌端，坚持“一体两翼”战略，推动汾酒、竹叶青酒、杏花村酒三大品牌协同发展；产品端，一方面以青花20为基，向上提升青花30、青花40的档次及规模，推动青花全系列产品市占率突破；另一方面，以玻汾为基，持续培育清香消费氛围，带动腰部产品发展。区域端，继续落实“1357+10”全国化市场策略，精耕大基地、华东、华南“三大市场”，推进全国化布局。公司经营稳扎稳打，持续贯彻高端化与全国化战略，高质量发展下业绩目标有望兑现。 　　投资建议 　　公司产品结构持续提升，全国化战略扎实推进，业绩有望持续增长。我们预计2023-2025年公司EPS分别为8.39/10.61/13.78元/股，基于2023年4月28日收盘价，对应PE分别为29.11/23.00/17.72X，维持“推荐”评级。 　　风险提示 　　宏观经济不景气风险；市场竞争加剧风险；疫情反复风险。