东方证券-石油化工行业中国特色估值体系视角专题报告：从估值折价走向世界一流示范企业-230510

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（以下内容从东方证券《石油化工行业中国特色估值体系视角专题报告：从估值折价走向世界一流示范企业》研报附件原文摘录）
　　核心观点 　　年初以来，市场对“中国特色估值体系”（以下简称“中特估”）的关注不断提高，投资热情日益高涨。中特估既是建设中国特色现代资本市场系统工程的重要一环，又是完善适合中国企业估值定价逻辑、发挥资本市场资源配置的功能所在。作为国民经济和资本市场重要组成部分的央企国企自然成为探讨中特估重要的着力点和落脚点。本篇报告是我们中特估研究的石化化工行业专题报告，从行业角度分析石化化工央企国企的投资逻辑，具体如下： 　　“一利五率”考核带动价值重估：2023年国资委对国企央企提出了新的考核方式，采用“一利五率”的考核方式替代原先的“两利四率”，国资委第一次用ROE指标替代净利润指标。在此背景下，若未来三桶油ROE提升，估值有望修复。三桶油在过去承担许多的社会责任，因此牺牲了一些业绩。我们认为，考核方式的转变也使得三桶油将重心转移到如何降本增效上。过去，市场的固有观念认为民营炼化的盈利能力高于国企，但2022开始，在国际油价大幅波动，炼油景气度下滑的背景下，中石油、中石化凭借一体化的优势、以及产业链上下游的协同，ROE出现提升，ROE也超过了民营炼化。再从分红的角度来看，三桶油向来注重股东回报，2018年后的股利支付率基本都在50%以上，且在公司章程中做出分红比例的承诺。A股三桶油的股息率高于5%，H股三桶油的股息率高于8%。 　　“创建世界一流示范性企业”行动打开新空间：未来企业价值的持续提升则需要寻找新的增量，我们认为近期提出的创建世界一流示范企业行动有望为中特估打开新的发展局面。创建世界一流示范企业对于三桶油体现在两个方面，一是加大研发投入，自主创新。事实上，我国石化行业的技术突破均能看到三桶油的身影，例如百万吨级乙烯技术、芳烃联产技术均离不开中石化的投入。第二个方面是依托“一带一路”倡议，着眼全球化。对于石化央企来说，不少业务实际已经发展到了在国内几乎饱和的水平。要进一步获得发展空间，走出国门是较好的选择。三桶油有许多走出去的成功案例，例如2018年中国石油成功在阿联酋获取乌姆沙依夫—纳斯尔油田和下扎库姆油田，两个年产约5000万吨级特大型油田的权益，并参与项目运营。2016年中国石化与沙特阿美共同投资建设了2000万吨/年产能的沙特延布炼厂。此外，中石油中石化在绿色低碳技术领域做出大量投资和储备，未来也有望实现对外输出，在服务国家“一带一路”、“构建人类命运共同体”倡议的同时，在海外开辟新的发展空间。 　　投资建议与投资标的 　　我们认为三桶油估值的提升并非简单的“中特估”主题炒作，而是一来有“一利五率”考核机制变化触发的系统性价值重估；二来有“创建世界一流示范性企业”行动带来的投资回报提升和新发展空间。建议关注中国石油(601857，未评级)、中国石化(600028，增持)、中国海油(600938，买入)的投资机会。 　　风险提示 　　油价大幅波动；市场风格切换；降本增效不及预期；假设条件变化影响测算结果。