财信证券-石头科技-688169-毛利率逐渐改善，销售投放增加，海外市场承压-230427

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（以下内容从财信证券《毛利率逐渐改善，销售投放增加，海外市场承压》研报附件原文摘录）
　　石头科技(688169) 　　投资要点： 　　事件：根据公司公告，石头科技2022年度营业收入为66.29亿元，同比+13.56%，实现归母净利润11.83亿元，同比-15.62%；23Q1公司实现营收11.6亿元，同比-14.68%，归母净利润2.04亿元，同比-40.42%，主要是公司一季度的研发费用投入增长，研发投入合计1.32亿，同比+12.9%，净利率17.61%，同比-7.61pct，盈利能力上有所承压。 　　22年全年境外市场普遍承压情况下，仍实现了小幅增长：1）分品类来看，22年智能扫地机及配件收入为63.46亿元，同比+13.22%，手持清洁产品收入为2.65亿元，同比+14.14%，洗地机吸尘器手持类的占比还非常小，公司经营以扫地机为核心。2）分地区来看，22年境内/境外收入分别为31.28/34.83亿元，同比+26.47%/+3.54%。3）分销售模式来看，22年直营/经销收入分别为22.49/43.62亿元，同比+54.10%/-0.36%，直营增长主要系境内收入增加、海外电商平台收入增加及产品性能提升导致。 　　23Q1内销市场表现优于海外，海外市场承压加剧：根据魔镜数据，23Q1石头的线上淘宝京东渠道收入加总为5.47亿元，同比+33.15%，整体内销增速预计在25%-30%之间，结合23Q1整体营收增速下滑较多，预计海外高通胀，需求下滑对营收的拖累比较重。1）内销市场上，目前石头市占率提升趋势比较明显，从21年的13%提升至22年20%左右，除了科沃斯和石头双品牌以外，其他品牌市占率仍为个位数，整体格局比较稳定，主要的创新性颠覆性功能都是靠科沃斯和石头率先推出。2）外销市场上重点发展欧洲、美国和亚太市场，22年的外销占比分别约为40%/25%/30%，当前美亚GMV市占率约为15%，增长较快，结合石头海外的自建+经销商渠道优势，有利于石头之后的拓展业务和推新品。 　　毛利率改善明显，销售投放进一步扩大。费用端：22年公司销售/管理/研发费用率分别为19.89%/2.13%/7.37%，同比+3.81/+0.09/-0.18pct，销售费用增加较多主要系公司为进一步拓展海内外市场，增加营销服务的费用所致；2023Q1公司销售/管理/研发费用率分别为20.93%/4.43%/11.36%，同比+7.59/+2.26/+2.77pct，销售费率变动较大主要系公司23Q1推出多款新品，销售费用增长并前置所致。毛利端：2022/23Q1毛利率同比+1.16/+2.36pct至49.26%/49.85%，受益于公司新品开拓与产品性能升级，提价显著，毛利率得到明显改善；2022/23Q1公司净利率分别同比-6.17/-7.61pct至17.85%/17.61%。 　　盈利预测：预计公司2023-2025年实现营收75.48/88.76/106.62亿元，归母净利润13.32/16.19/19.75亿元，EPS分别为14.22/17.28/21.08元/股，给予公司25-27倍PE，对应合理价格区间355.50-383.94元，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧，终端需求不及预期，海外经济环境恶化。