东兴证券-裕同科技-002831-盈利能力趋势向好，短期需求承压不改长期增长前景-230428

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（以下内容从东兴证券《盈利能力趋势向好，短期需求承压不改长期增长前景》研报附件原文摘录）
　　裕同科技(002831) 　　事件：公司发布2022年及2023年Q1业绩。2022年公司实现收入163.62亿元，同比+9.49%；归母净利润14.88亿元，同比+45.46%；其中Q4单季收入43.25亿元，同比-11.52%；归母净利润4.69亿元，同比+31.92%。2023年Q1公司实现收入29.12亿元，同比-14.37%；归母净利润1.81亿元，同比-18.49%。 　　2022下半年以来下游景气度转弱，拖累收入增速。（1）电子产品包装：全年收入110.10亿元（+17%），其中Q4收入29.50亿元（+0.3%）。公司凭借成本、品质、环保等优势提升市占率，前三季度增长良好，Q4受下游行业出货承压加剧的影响，增速明显回落。（2）烟酒包装：全年收入20.70亿元（-6%），其中Q4收入5.70亿元（-11%）。疫情导致客户产销不畅，公司下半年销售承压。（3）环保包装：全年收入11.17亿元（+62%），其中Q4收入2.67亿元（+15%）。全球限塑推动行业发展，公司积极布局实现销售高增；由于消费电子客户占比较高，Q4增速有所回落。（4）其他行业：全年收入21.65亿元（-18%），其中Q4收入5.38亿元（-45%），收入下滑或由于部分领域包装需求承压（如教育类客户），以及疫情影响所致。 　　收购深圳仁禾与华宝利协同发展，业绩承诺目标顺利达成。公司2022年先后收购智能电子产品软材制造商深圳仁禾、声学产品制造商深圳华宝利各60%股权。深圳仁禾、华宝利全年收入4.42亿、2.39亿元，净利润1.13亿、0.35亿元，均达成业绩承诺目标（净利润0.67亿、0.35亿元），贡献归母净利润0.50亿（自购买日计算）、0.21亿元。公司作为消费电子包装龙头，可为两家公司导入客户资源，共同为客户提供一体化产品服务，增强客户粘性。 　　静待需求转暖，多元包装领域竞争优势奠定增长前景。2023年Q1，公司电子产品包装、烟酒包装收入估计仍同比承压，主要由于下游行业仍处去库存阶段。随着国内消费修复、行业去库存推进，公司订单有望在后续季度陆续改善。公司在多个包装细分领域建立竞争优势，多元包装布局保证中长期增长：（1）消费电子包装领域，公司打造智能工厂降本增效，全球化生产布局顺应客户发展趋势；（2）烟酒包装领域，公司发挥自动化制造优势，未来有望复制智能工厂模式，在行业格局变革中占据更高份额；（3）环保包装领域，全球限塑推动需求增长，公司在服务工业客户上具备客户资源优势，亦成功开拓航空餐饮、连锁商超等国际餐饮类客户。 　　毛利率提升亮眼，趋势有望延续。2022公司毛利率23.75%（+2.21pct.），2023年Q1为23.72%（+2.91pct.），主要受益于：（1）原材料价格同比下降，瓦楞纸/白板纸/白卡纸价2022年同比-5%/-5%/-20%，2023年Q1同比-15%/-7%/-17%，考虑需求复苏节奏，全年包装纸价上涨空间或有限；（2）智能工厂落地和推广，2022年公司已有许昌、合肥、武汉智能工厂投入运营，并逐步开启苏州、成都、湖南智能工厂建设，奠定毛利率趋势性提升的基础。 　　费用率短期上行，预计随未来收入回暖而回落。2022年公司期间费用率13.38%（-0.84pct.），2023年Q1为16.95%（+4.09%），财务费用率受汇兑损益影响，2022年同比下降，2023年Q1同比上升；销售与管研费用率2022年前三季度同比优化下降，2022Q4以来由于收入端承压而同比上升，后续有望随销售提振而回落。 　　盈利预测与投资评级：预计公司2023-2025年归母净利润为16.42、20.42、24.73亿元人民币，增速分别为10%、24%、21%，目前股价对应PE分别为14、12、10倍。维持“推荐”评级。 　　风险提示：需求复苏弱于预期，智能工厂推进不及预期，人民币汇率大幅升值，疫情波动影响。