华西证券-森马服饰-002563-Q1业绩超预期，去库存初现成效-230428

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（以下内容从华西证券《Q1业绩超预期，去库存初现成效》研报附件原文摘录）
　　森马服饰(002563) 　　事件概述 　　2023Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为30.02/3.11/2.92/3.89亿元，同比增长-9.3%/48.9%/58.3%/7034.2%，业绩超出市场预期、净利增长好于收入主要由于毛利率提升、费用率下降及减值冲回。 　　分析判断: 　　去库存下收入端承压。收入端承压我们分析主要由于：（1）公司仍在关店调整中，且加盟商仍在去库存；（2）终端方面，大众服饰面临人群受疫情影响收入压力更大。 　　净利超预期来自毛利率提升、费用率下降及减值冲回共振，净利率接近21年水平。2023Q1公司毛利率/净利率为44.34%/10.35%、同比增加1.7/4.3PCT。销售/管理/研发/财务费用率分别为23.40%/4.28%/1.36%/-0.93%、同比下降0.7/0.15/-0.05/0.64PCT，资产减值损失/收入为-2.71%，同比下降1.71PCT，我们分析主要由于存货处理后存货减值损失冲回；信用减值损失/收入为0.51%，同比下降1.56PCT。 　　存货下降，去库存初现成效。23Q1存货余额33.71亿元、同/环比下降17%/12%，存货周转天数为194.43天、同比增加2.94天。应收账款7.83亿元，同比下降15.70%，应收账款周转天数为30.67天、同比下降1.69天。目前公司账上货币资金70.44亿元、其他流动资产7.61亿元，合计78亿元，在手现金充裕。 　　投资建议 　　我们分析，（1）大众品类疫后改善弱于高端品类，但加盟商提货信心可能好于终端增速；（2）公司在主品牌聚焦心智单品，推出“凉感系列”、“舒服裤”、“轻松羽绒”三大心智产品；巴拉巴拉以产品经理制为核心重新调整组织架构，形成婴童、幼童、中大童、鞋品等产品线；（3）未来随着公司控费及线上控折扣，净利率仍有修复空间；（4）海外业务有望成为未来新的增长点。考虑公司Q1控费等带来的净利率弹性超预期，维持23/24/25年收入预测143.97/158.37/174.21亿元，上调23/24/25年归母净利预测9.36/12.75/15.86亿元至14.11/16.63/19.16亿元，对应调整23/24/25年EPS0.35/0.47/0.59元至0.52/0.62/0.71元，2023年04月27日收盘价6.11元对应PE分别为12/10/9X，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　疫情不确定性风险；产品迭代不及预期；系统性风险。